一、引言

　　2004年底，中航油〔2 〕（新加坡）事件的曝光，給了我們一個極大的震撼，金融業的開放，不再僅僅是多了幾家外資銀行這麼簡單，更多的是充滿著慘痛教訓的巨額虧損。中國金融業的開放是我們既定的目標，不會因為一兩次事件的發生而放棄，但是，這些血與淚的教訓卻是值得我們深思的，我們面對的是錯綜複雜的國際金融競技場，在這裏面，主角是各國的金融機構，他們擁有完善的網路，優質的服務，嚴密的風險防範體系；而且在這個競技場中，交易規則都是由這些發達國家的金融機構制定，在這樣一個相對不利的環境中，如何才能使我們的金融機構趨利避害，將可能發生的危機減小到最低限度，這是一個很值得我們思考的問題。

　　而香港特別行政區，作為中國具有真正意義的國際金融中心，是我們一筆極其寶貴的財富。如何利用好香港這一成熟的金融體系，防範在金融業開放過程中可能遇到的衝擊，從而確保中國金融業的開放過程順利平穩進行，是現階段一個我們必須思考的問題，這也是本文寫作的意義所在。

　　雖然有很多學者對中國金融業的開放過程中遇到的問題和香港所能起的一些作用進行了一定的探討，例如曹伊（2004）提出了將香港打造成人民幣未來的離岸中心；董澤勇（2004）分析了內地和香港金融合作的情況，發現了金融合作有利於人民幣的回流，同時也衝擊了內地金融企業；巴曙松（2004）提出了通過開放來推動中國金融業的轉型，並分析了中國入世三年來金融業的發展，但對於緩衝區這一概念，在國內外尚未有學者明確提出。

　　我們認為，隨著全球資金流動的速度和總量的加大，我國資本市場的開放力度的加強，不可避免的會經常遇到一些外來的衝擊，甚至，有時衝擊的力度還相當大，能否應對外來的衝擊，確保中國經濟的平穩發展，這取決於我們經濟體是否有較強的能力來吸收這些衝擊所帶來的影響，我們將這種能力稱之為緩衝能力。

　　提高一個國家的緩衝能力有很多種途徑，本文主要是討論能否利用香港來提高這種緩衝能力，將一些外來衝擊在香港消化掉，從而減輕外來衝擊對中國的影響，確保在像東南亞金融危機等風險不會在中國重演，因此，如果香港能做到這一點，我們可以將其稱之為中國金融業開放過程中的緩衝區。

　　二、緩衝區的理論模型——彈性理論模型

　　經濟彈性是指經濟體對外部環境變化在利率、匯率、經濟政策等方面具有快速反應能力，使其在經濟增長、就業、通貨膨脹等方面具有一定的伸縮性，保持和增加彈性是為了提高經濟系統的運行效率和經濟利益，同時在取得的效益和保持彈性所支出的成本之間取得平衡。

　　經濟體的彈性具有兩方面的含義：一是經濟體的經濟要素和組織管理能力應當具備隨市場變化而迅速更新或重新組合的能力，簡稱應變能力；二是經濟體中的經濟要素和組織管理應當具有吸收和減弱市場環境變化和外來衝擊干擾經濟體正常運行的能力，簡稱緩衝能力。

　　對於中國來說，由於龐大的經濟總量，再加上經濟改革必須以國家的承受能力為準則，不可能在應變能力上有突飛猛進的變化，本文討論的中國的經濟彈性，主要分析的是緩衝能力這一部分。

　　1. 緩衝能力的定義

　　緩衝能力是表示經濟體隨市場變化而變化的一種能力，可以將其定義為外界金融環境變化對經濟體提出的變化率要求與經濟體自身條件所具備的變化y'率之比β，即：

　　β=■×100%

　　由此運算式可知，對於一個經濟體來說，處於能應對外界衝擊時，必須滿足，

　　β≥1

　　此時有：

　　 y'≥y (1)

　　即經濟體自身條件所具備的變化率大於或等於外界金融環境變化對經濟體提出的變化率要求。從經驗上，我們也可以判斷出這樣的結論。

　　2. 外界金融環境變化對經濟體提出的變化率要求y

　　從理論上來說，外界金融環境變化對經濟體提出的變化率要求是外界金融環境變化的速度Vm、變化的幅度Qm和用於衝擊一國經濟體的貨幣總量的Pm的函數，即：

　　y=f （Vm，Qm， Pm），

　　而且有：

　　也就是說，外部市場變化的速度越快，幅度越大，則對經濟體提出的變化率要求就越高；而且包括通過各種金融工具的杠杆作用而放大的資金量在內，用於對一國金融體系進行衝擊的資金總量越大，則對於目標國來說，外界金融環境變化對其提出的變化率要求也就越高。

　　3. 經濟體自身條件所具備的變化率y

　　根據IMF〔3〕對於經濟體金融脆弱性的研究成果，本文在討論經濟體的自身彈性時也採取了類似的指標，包括微觀審慎指標和宏觀指標兩大類，宏觀指標主要有經濟增長率（RGDP）、通貨膨脹率（RIF）、經常專案赤字和GDP的比率（CADGDP），年信貸額和GDP的比率（LGDP）、M2的增長率（RM2）、本幣匯率升降幅度（DEX）、財政赤字對GDP的比率（DFGDP）、股市市盈率（SYL）、資本充足率（CA）、不良貸款比率（NC）、費用收益比率（EXR）、資產收益率(RA)、存款與M2的比率（DM2）、存款與貸款比率（CD），即：

　　4. 保持金融業穩定的條件

　　由（1）我們可以知，在一國金融業開放過程中保持穩定，即能夠經受住外來衝擊的基本條件是，y'≥y即：

　　三、實證檢驗

　　由於中國銀行業在整個金融體系中佔有絕對的主導地位，也由於相對於其他金融機構，銀行體系在資料的獲得性上更加方便些。進而，由於四大國有銀行在規模上佔國內銀行業的絕對主導地位，因此，我們擬採取的分析物件是四大國有銀行，擬通過實證檢驗分析哪些因素對國有銀行體系自身彈性有較明顯的影響。

　　在分析銀行系統是否是富有彈性的過程中，我們使用的計量模型是多元的Probit模型。這種模型用於分析在兩種可能性之間進行選擇的定性資料，提供了一種將解釋因素和事件發生概率之間的關係加以量化的科學方法。

　　1. 計量模型的基本原理。在Probit模型中，被解釋變數的取值總是0或1。在本文的分析中，當銀行體系缺乏彈性時，y被賦值為1；而富有彈性時，y被賦值為0。事件發生的概率總是處於0和1之間，因此，對概率的設定要體現這一約束條件。假設表示解釋事件概率的某個特徵，Probit模型採用一個以邏輯隨機變數的累積分佈函數為基礎的函數形式來施加概率約束，表述為：

　　上式中，表示解釋變數向量，是要估計的係數向量。事件的概率依賴於觀測變數與係數給出的權數的一個線性組合，估計的任務就是找到這些係數的最優值。

　　2. 銀行體系彈性指標的構成。考慮到我國自身的特點以及資料的可獲取性，我們主要依據是指標對其脆弱性進行判斷：消費品價格指數、財政赤字/GDP、年信貸增加額/GDP、以及M2增長率。我們採用以下方法對這四組資料進行處理，而得到彈性程度：首先，設定各指標1980~2002年平均值的調整指數為50，按照每一項指標某一年的水準與其平均水準的偏離程度將對應的數值轉化為調整指數。調整公式為：

　　上式中，Bit為第i個指標第t年指數i=1，2，3，4；t=1980，1981，…，2002。

　　然後，對屬於同一年度的四個指標的調整指數進行簡單平均得到總的調整指數。最後，根據總的調整指數對各年度國有銀行體系的彈性進行初步判斷並對被解釋變數賦值。我們假設年度總調整指數在60以上時，銀行系統是缺乏彈性的，其解釋變數為0，而在60分以下時，銀行系統是富有彈性的，解釋變數為1。因此，解釋變數的賦值結果如表1。

　　3. 實證檢驗結果

　　從表2、3、4可以看出，相對於其他指標來說，上述變數對於中國銀行系統的彈性來說，有著更為明顯的影響。

　　因此，我們可以得出：

　　中國銀行體系的彈性

　　4. 考慮香港因素後，中國銀行系統的彈性變化

　　由於在「一國兩制」下香港和內地並非一個統一的經濟體，香港仍然是作為一個獨立的經濟體而存在，因此，宏觀經濟指標上香港和內地並無必然的聯繫，更不能將其混為一談，但是，由於微觀上，各個金融機構有著更為密切的聯繫，他們之間的競爭以及合作更像是在同一經濟體內。因此，在本文的分析框架內，我們不考慮香港對中國宏觀經濟指標的影響，重點放在微觀經濟指標上。這也是比較符合現實的。即在考慮香港對中國大陸經濟體彈性是否有正面作用時，我們只要考慮費用收益比（EXR）和存款餘額與M2的比率（DM2）兩個指標即可。同時，由於涉及到M2這一宏觀經濟變數，存款餘額與M2的比率（DM2）這一指標在香港和內地之間是不具有可比性的。因此，我們可以把焦點放在EXR上。

　　香港銀行體系的費用收益比遠遠小於中國的銀行系統，這也就是說，考慮上香港之後，中國內地的彈性變好了。因此，我們可以得出一個結論，有效利用香港的銀行體系，對於提高內地抗擊外來金融衝擊的能力將有積極的作用。

　　四、設置緩衝區的必要性

　　中國金融業開放順應了世界的潮流，但是面對嚴峻的內外部環境，要達到以上的目標，卻又是一項艱巨的任務。

　　回顧各個國家金融開放的歷史，不難發現，很多發展中國家受到了嚴重的挫折，眾多的正反面例子給我們金融業開放帶來了很多值得思考的問題。能否利用香港作為國際金融中心的獨特優勢來降低我們可能遇到的風險？

　　1. 為什麼西方主要發達國家不需要緩衝區

　　隨著佈雷頓森林體系的瓦解，各主要發達國家紛紛採取了浮動匯率制，各國的金融業也陸續對國外資本開放，在這過程中，匯率、利率以及其他國家的金融機構的競爭，使得開放國面臨著巨大的風險，也曾經出現過很嚴重的問題，像英鎊與歐洲貨幣單位的脫鉤等等，但是整體上來說，這些國家的金融機構在開放過程中顯示出很強的應變能力，有效地防範了金融危機的發生。我們利用前面的彈性理論模型來分析這一現象。

　　各國在本國金融市場的開放過程中，其金融業的開放程度a、利率市場化程度b、匯率的管制程度c、銀行等金融機構的國際化程度f都在不斷進步中，使得本國的在應對外來衝擊時具有越來越高的變化率y'，而隨著各國對銀行的監管的加強，特別是在巴塞爾協議第一階段和第二階段對銀行資本充足率d、呆賬率e等的詳細規定後，各國金融機構在銀行業自身抗衝擊能力上有了顯著的提高，可以這樣說，在過去半個世紀以來，特別是上世紀70年代以來，有著以下明顯的趨勢：

　　雖然伴隨著國際金融市場的急劇變化，也就是說外部金融環境變化對經濟體提出的變化率要求也在提高，但是，我們可以明顯地發現，事實上的急劇變化，正是由於這些國家的金融機構在推動、實施和運作。由於他們實力的增強，才對市場提出了更高的要求，使得市場向越來越複雜的方向發展，也給金融機構的進步提供了源源不斷的動力，促使金融機構在競爭中發展，同時，在發展中也加劇了競爭。所以，在金融機構競爭力提高的同時，各國所面臨的外部環境也有著以下特徵：

　　正是由於上述的原因，使得其在發展過程中，雖然有波瀾，但整體上卻平靜很多。有著小挫折，但不至於造成大的危機。

　　同時，我們根據金融機構的進步和競爭加劇之間的關係，可以得出在過去近半個世紀以來，發達國家的自身競爭力指標a，b，c，d，e，f和他們所面臨的外界環境指標Vm，Qm，Pm之間存在著這樣的關係：

　　由於所有國家面臨的外界環境指標Vm，Qm，Pm都是一致的，因此，這也為我們後面分析發展中國家為什麼會遇到比發達國家更多的危機提供了一個基準。

　　2. 為什麼發展中國家容易發生金融危機

　　二戰後，眾多發展中國家的經濟發展是如此的引人注目，出現了東南亞，拉美等一系列耀眼的明星國家，但自90年代以來，墨西哥、巴西、泰國、俄羅斯、印尼等國家，先後陷入了嚴重的經濟危機，損失之慘重，影響之巨大，一點也不亞於29年西方國家的經濟危機。如此慘痛的教訓，不得不引起我們的思考。為什麼這些發展中國家會發生如此嚴重的金融危機呢？

　　泰國是這方面的一個典型例子，金融危機發生的過程，也就是銀行體系崩潰的過程。由於通過銀行借入了巨額外債，而同時伴隨的是國際收支的巨額赤字，自身經濟競爭力的下降，導致了銀行產生了大量的不良貸款，無力償還到期的美元借款，從而出現了銀行體系的災難。

　　應該說，泰國在金融業開放程度上，利率市場化程度，還是做得比較好的，問題出在銀行的資本充足率和呆賬率，當這兩個指標嚴重惡化時，也就意味著銀行體系應對風險的緩衝能力嚴重不足。而這一切的根源在於泰國的銀行系統沒有以國際化的標準來衡量自己，導致其在防範風險的能力上被大大削弱了。

　　從上面的分析可以看出，發達的銀行業，是一個國家或地區能否抵禦外來衝擊或者自身風險的關鍵點所在。因為成熟的銀行體系，必然擁有成熟的風險管理體系，他們在貸款的過程中，能很好的控制貸款的風險，對於投向投資收益較低的行業，他們會有比較嚴格的限制，從而在源頭上保證了企業的償付能力。

　　事實上，我們從東南亞金融危機所波及的國家和地區中就能找到很好的例子，從臺灣到新加坡，再到香港，雖然他們也遭受了衝擊，但是，由於擁有完善的銀行體系，能以較為小的代價安全度過，並且在較短的時間裏得到恢復。

　　3. 中國經濟在金融業開放過程中是否也會遇到同樣的問題

　　伴隨著中國經濟的快速發展，也出現了一系列不可忽視的潛在危機。

　　首先是房地產泡沫。在中國的經濟發展中，房地產泡沫曾經在海南省給國人留下了深刻的印象。我們一旦放開了中國的資本市場，國外的龐大的資金將可能以迅雷不及掩耳的速度進軍中國的房地產市場，這從2004年國家宏觀調控以來的情況我們可以略知一二，雖然對房地產市場等固定投資加強了宏觀調控，採取了包括提高利率等經濟手段加強對房地產價格的調控，但房產價格仍然一路攀升，這跟國外資金的湧入有著密切的關係，從國外大基金公司的房地產投資基金的大規模入市，到普通香港居民到內地投資房地產，我們可以感受到海外資金對房地產價格的巨大推動力。這也就出現了一邊是國家調控房地產價格，一邊卻仍不顧政策的壓力，價格繼續一路狂飆。在上海，某一些地區的房地產價格已經突破每一平方米3萬元人民幣的水準，帶動整個房地產市場價格的飆升。事實上，整個房地產的狂熱是建立在投機者對未來收益的過高預期的基礎上的，這種海市蜃樓的現象終將隨著預期的轉變而消失，伴隨而來的有可能是一個痛苦的資產價格的調整過程。

　　房地產泡沫的危害是眾所皆知的，過高的房產價格，首先一點就是提高了整個國家地區的工商營運成本，由於資本是以追逐利潤為首要目標的，過高的成本，必然削弱了其盈利能力，一般情況下，資本將向成本低的地區轉移，這從上世紀七、八十年代歐美地區向東南亞地區的產業轉移，上世紀九十年代至今的東南亞和歐美地區向中國大陸的產業轉移等等例子可以看出成本影響之大。對比中國現在成為國際製造中心的現狀，反觀美國等國家製造業比例的逐年下降，其根本原因在於我們的廉價勞動力和土地、廠方的營商成本的低廉，而這種種的優勢很顯然，一旦房地產價格暴漲以後，土地、廠房不再廉價，而由於工人生活成本的提高，勞動力價格也將迅速攀升，這對於以勞動密集型為代表的中國製造業來說，那將是一個空前的災難，對於正為龐大農村剩餘勞動力發愁的政府來說，那意味著問題可能不僅僅是經濟問題，更確切來說，應該是一種政治問題。

　　香港上世紀後期20年時間的房地產泡沫，促使其經濟的轉型，同時也將其90%以上的製造業遷往內地，雖然有著獨特的地理位置，良好的政治法律體系，促使其成功轉型為世界金融中心，但是，由於缺乏能容納大量就業人口的製造業，香港在上世紀末經歷了嚴重的失業潮，至今仍未完全解決，對於一個只有600萬人口的香港尚且這樣，對於擁有13億人口的中國內地來說，那就更不用說了。

　　中國的資本市場的開放，或者說資本帳戶的開放，必將減少對資金進出的限制，這也就為正苦苦尋找著進入中國房地產市場的海外資金提供了一個絕好的機會，從上面的分析我們可以看出，一旦資金的流入沒能處理好甚至對整個國家的經濟產生嚴重的影響。不僅如此，房地產泡沫還將嚴重影響中國的金融業的穩定。

　　由於房地產開發的70%以上的資金來源於銀行的金融機構，在房地產價格處於上升期時，其問題並沒有顯現出來，一旦泡沫的破滅，伴隨而來的將是大量商品房的積壓，房產價格的迅速下滑，銀行的金融機構貸款將難以回收，由於在中國，資產證券化、批發貸款等金融工具的欠缺，房產的風險幾乎都由銀行，特別是四大國有商業銀行來承擔，這對於在風險管理方面欠缺有效手段的銀行業來說，將是一種災難。伴隨而來的，將很有可能會出現象泰國等東南亞國家發生金融危機前的狀況，即銀行聚集了大量經濟運行中的風險。這在還有外匯管制的國家來說，可能問題還不大，畢竟大家也只有把資金存在銀行裏，可是，一旦資本帳戶開放，在對國內銀行等金融機構喪失信心的情況下，難免有大量的資金流向海外，或者通過兌換成外幣而從國內銀行流出，相比中國如此低的資本充足率來說，一旦發生擠兌，銀行的金融機構的抗風險能力是令人擔憂的，而銀行業一旦出現了問題，對於整個國民經濟的影響將是巨大而長遠的，幾十年來的改革開放成果可能毀於一旦。

　　其次是中國的利率和匯率的市場化。

　　中國的資本帳戶的開放，必然將伴隨著利率和匯率的市場化。這也是從增強中國金融機構抗風險能力的角度出發，但是，匯率市場化的一個可以預想到的結局就是人民幣匯率的大幅度提高，會有什麼結果呢？我們參照日本在簽署了《廣場協議》十幾年時間中經濟的情況來做一個對比。

　　戰後幾十年時間，日本處於經濟高速發展期，同時外貿的順差也是相當可觀的，相對於我們現在來說，應該是有著很類似的外貿形勢，而簽署了《廣場協議》以後，日本經濟陷入了流動性陷阱，雖然利率已經基本上為零，可是投資，消費還是帶動不上來。

　　對於我們這樣一個大國，外貿的增長固然重要，但畢竟那是與世界經濟週期相匹配的，在世界經濟處於上升期時，各國需求增加將為中國的出口帶來相當的推動力，而一旦世界經濟處於低谷期，中國的出口將會遇見巨大的阻力，隨著而來的就是GDP的顯著下降，在以經濟增長解決國內每年新增龐大就業人口的問題上，就會遇到嚴重的挫折，而這正是單純依靠外貿作為經濟增長動力的弊端所在，這在1998年亞洲經濟危機期間已經是一個很好的例子了。當時的中國正是以擴大內需為帶動經濟增長的主要手段。

　　伴隨著利率的上升，我們很有可能會遇到像日本那樣的流動性陷阱。資本帳戶開放後，如何引導國外資金流向我們所希望的產業方面還有很多值得探討的問題。

　　曾經有經濟學家說過，1998年的亞洲金融危機是因為「亞洲經濟碰上了高牆」。在這裏，高牆指的是，一國在生產力達到一定發展程度之後，需要實現另一次生產方式質的改變，即進行經濟結構調整，改革宏觀調控機制，提高經濟管理水準。

　　事實上中國不是也處在跳越「高牆」的前沿嗎？在改革開放這二十幾年時間中，我們通過引導外資的流向製造業等行業，解決了中國的就業問題，但同時，在經濟發展中，同樣存在或曾經出現投資膨脹、房地產開發過熱、低水準重複建設、商品房積壓、金融機構貸款回收困難、不良資產上升等問題。雖然近年中國強化資本專案管理，但是仍無法完全堵住變相、通過非正常管道流入的短期資金。一旦放開管制後，資金的流向將更加難以控制，流向前面提到的房地產，或者證券市場等進出比較容易得場所將是一種必然，而一旦國際上一有風吹草動，國內市場就出現連鎖反應。資金的外逃將發生在我們身上，同時，對於中國調整經濟結構，變粗放型為節約型的增長將是一種不利的影響。而眾所皆知，經濟結構的優化，才是一個國家抵禦金融危機的根本所在，是增強國家競爭力的最重要因素，否則，我們就有可能重蹈東南亞國家的覆轍。

　　五、香港作為中國金融走出去的緩衝區的充分性

　　從國際上來看，我們很難發現有像香港和內地這種如此特殊的關係的經濟聯合體。

　　首先，香港和內地同屬一個中央政府，雖然有「一國兩制」的存在，但這並不影響香港作為中國的一個特別行政區而不是一個獨立政治體的特殊性。這種政治制度一方面保持了香港的相對獨立性，這也是其作為國際金融中心的優勢所在，在另一方面，「一國」保證了在監管層的溝通上，要較不同國家間來的容易得多。

　　其次，香港具有完善的金融體制，金融機構有著完善的風險管理能力，這些將在抵禦金融風險時起著決定性的作用，這也是其可以作為蓄水池的重要因素。設想香港的金融機構並不具有很強的風險管理能力和適應不同經濟環境的能力，那麼，一旦國際上試圖對人民幣的進行衝擊，香港金融機構作為首當其衝者，必將面臨著巨大的風險。相對於本地GDP來說，香港每年的資金流量是相當驚人的，而香港的銀行等金融機構並不會受這種巨大的資金流的影響，反而能很好的駕馭這種局面，這充分表明了香港金融機構應對風險的能力。

　　再次，香港發達的資本市場也是香港能作為緩衝區的一個重要條件。在金融市場方面， 香港已連續八年(1995-2002年)獲美國傳統基金會評為經濟最自由的地區，香港成為全世界最大的銀行中心之一，香港在2001年以成交額計算是全球第七大外匯市場。以資本巿值計，香港的股票市場是世界第十大市場，在亞洲則排名第三。

　　香港特別行政區(香港特區)政府恪守儘量不干預金融市場運作的原則，並盡力提供一個有利營商的環境。政府實施低稅政策，稅制簡單，使各類商業有更多主動權及創新空間。香港十分重視法治及維持巿場的公平競爭，不會阻止外國公司參與本地的金融市場，更不會限制進出本港的資金流量。此外， 本港亦無實施外匯管制。

　　2005年初，香港特區政府金融管理局推出了雙向保證制度，即將原來的弱向保證改為雙向保證制度。原來的制度設計上，對於香港港元穩定在7.8HK$/$的水準是有很好的市場機制來保證的，但是，當市場預期到港元會升值，或市場認為由於像人民幣升值等問題帶來的收益大於衝擊港元升值帶來的損失時，市場機制就會失靈，此時，港元很有可能會偏離既定的匯率水準而出現升值情況，這樣，對於港元穩定的影響是非常大的。而最近提出的，雙向匯兌保證，確保了在市場機制失靈的情況下，金管局有權利和義務保證港元在強向方向上的偏離水準，從而確保港元的穩定。而港元的穩定，對於香港金融的穩定來說，又是至關重要的。香港金融的穩定，對於增強香港的國際金融中心的地位，特別是增強其在應對外來衝擊時的緩衝能力，將起到關鍵的作用，而這種衝擊，不僅僅是對香港本地的衝擊，更多的是以內地為潛在目標的金融衝擊，因此，可以說，香港雙向匯兌保證的推出，對於增強香港作為中國內地金融開放的緩衝區起到了很好的正面作用。

　　具體來說，對於緩衝區的作用，香港在金融業方面的優勢可以從兩方面提供有力的支援：一是為中國內地金融機構走出去提供一個有效的訓練場，香港金融業的競爭的激烈程度一點都不亞於其他的金融中心，充分發揮香港的作用，可以一定程度上緩解國際投機者對於內地金融體系可能產生的衝擊壓力。二是，由於兩地同文同種，兩地在政府和民間層面上的溝通更為方便，內地的很多企業在香港上市將具有更明顯的優勢。香港作為內地金融開放的緩衝區的種種優勢將會進一步增強投資者的信心，更加有利於減少資訊不對稱而造成的效率損失。

　　六、對香港作為緩衝區的政策建議

　　（一）建立香港人民幣離岸中心，利用人民幣離岸中心的優點，可以有效防範一旦人民幣自由兌換後國際上遊資對人民幣可能形成的衝擊。並推動人民幣走向國際化。同時，對於發行人民幣國際債券也有相當大的好處。

　　（二）加快QDII（合資格境內機構投資者計畫）、社保基金和保險資金等投資境外市場的進程，利用香港成熟的金融環境，為培養適合國際競爭的金融人才做好準備。既為內資提供一個增值的場所，也給外資提供投資機會，由於香港與內地有互補性，所以香港作為中國金融開放的緩衝區，實際上是在人民幣還沒有實現在資本項目下的自由兌換的情況下用港元的自由來補充人民幣的功能；用香港比較完善的金融工具來彌補內地金融市場的缺失；用香港的上市公司比較有效的治理框架來補充內地上市公司在企業治理方面的不足。可見香港發揮緩衝區的功能是完全有可能的。

　　（三）加快內地商業銀行在香港建立分支機搆的進程。由於香港的銀行業相當發達，內地商業銀行能在香港金融市場中佔一席之位已屬不易，這對於內地商業銀行借助香港走向世界是很難得的鍛煉機會。

　　註   釋：

　　〔1〕本文是教育部人文社會科學重點研究基地重大專案「影響港元穩定的因素及對策研究」的階段性研究成果。

　　〔2〕12月1日，中航油董事會突然披露，由於在投機性石油衍生產品貿易(石油期貨)中蒙受了重大損失，截止到2004年11月29日，該公司預期累計的損失已達5.5億美元。這一虧損金額已相當於中航油新加坡上市公司的市值，公司已不得不尋求法院破產保護。

　　〔3〕國際貨幣基金組織。

　　（作者：林江，中山大學嶺南學院財政稅務系主任、教授、博士生導師；林斌彥，中山大學嶺南學院金融系2004級碩士研究生。）