人民幣從6月份以來的升值，讓很多市場人士吃驚，也有觀點認為人民幣已經成為了新的“避險貨幣”。筆者認為，人民幣的走強是多種因素綜合作用的結果，但被稱為“避險貨幣”未免言過其實。此外，觀察人民幣的長期走勢，更加需要跳出短期市場波動。
傳統意義上來說，市場比較公認的“避險資產”包括黃金、日元和瑞士法郎。“避險資產”的概念提出，是因為某些資產在市場出現極端波動時會表現得較為搶眼，因此承擔著一定的“避險功能”。換個角度來看，不管在何種狀況下，市場都會存在一定的偏好性。所謂的“避險資產”只是一種正常的資產配置。這樣說來，在市場常態下的資產配置，一般都可以認為是“風險資產”配置。所以，我們不必對所謂的“避險資產”特別上心――這只是一種正常的市場行為，就像下雨的時候你會打傘一樣。
接下來的問題是，為什麼黃金、日元和瑞士法郎會成為避險資產呢？黃金較為容易理解，在極端狀況下――尤其是戰爭――黃金會成為一種“硬通貨”。瑞士法郎則是因為瑞士長期以來的“中立國”地位，一旦出現戰爭，瑞士也相對較為容易免於戰火。日元的“避險資產”地位則較為有趣，市場有多種說法，一種說法源於“渡邊太太”，即日本的家庭主婦積極參與對外投資，在市場處於常態時，“渡邊太太”們往往喜歡投資與海外的各類風險資產，但如果一旦出現市場波動，她們就會選擇拋出海外資產，自然地，這些資金就會成為日元並回歸日本。當然，出現這種海外投資熱情的原因，也是因為日元的利息水平較低，日元資產的回報率因此顯得吸引力不足。另一種說法，也與日元的低利率相關。因為日本長期處於經濟停滯，因此日元的利率將會在較長的時間內處於較低的水平，而世界上的多數經濟體，市場則普遍存在著利率正常化的預期。在這樣的一種預期下，就會出現日元永遠處於“利率不利化”的情境之中，換個角度來說，一旦市場出現波動，多數經濟體都存在著降息的可能，而日元的利率早已降無可降，因此市場會選擇將資金放在更有“確定性”的資產上。
筆者也更為認可“利率不利化”帶來日元“避險天性”的說法，在外匯世界裡，不管外界發生了什麼，最終仍然需要考慮利率與匯率之間的關係。從這個角度來說，人民幣的所謂“避險天性”是不存在的，至少人民幣的利率水平仍然處於全球較高的水平上。
從利率角度出發，來考慮人民幣的升值，其實更有意義。舉個例子來說，如果一家企業在年初以6.80的價格購入美元，但將其放在銀行賬戶上，收取幾乎為零的利息，就算到了年底，人民幣兌美元的匯率跌至7.0，該企業也仍然是虧錢的。道理很簡單，人民幣兌美元在一年中貶值2.9%，但這家企業如果將人民幣存在銀行，其可以收到至少3%的投資收益，那麼這一年當中的人民幣貶值，其實無法補償3%的機會成本。當然，市場一開始並不關心所謂的“機會成本”，因為多數人心中都擔心人民幣出現快速而不可控的貶值，而當人民幣保持一段時間的穩定之後，總有人會受不了選擇將手中的美元換為人民幣而賺取更加穩定的投資收益，而當這樣的力量越來越強大後，所有當時的人民幣“空頭”又幾乎在一夜之間成為了“多頭”。
當然，資本管制也很重要，由於中國實施了較為嚴格的管制舉措，很多企業或者個人在換了美元之後，才發現原來把錢拿出去並不容易，這也導致了中國在岸銀行體系內的美元存款飆升。而這些美元很可能會助力人民幣升值――既然沒有想方設法出去，那麼也就意味著其很可能是“為了換匯而換匯”。
所以，當人民幣開始升值後，市場又會“反思”之前的很多看法。市場總是有各種各樣的預測，也有各種各樣的言論，但對於每個個體來說，真正需要考慮的問題是， 我為什麼需要美元（或其他貨幣）？在什麼時候我需要這些外匯？
從人民幣匯率本身來說，眼下的短期波動似乎又開始影響很多人的判斷。但筆者認為，跳出短期的市場波動來考慮問題，現在尤為重要。首先，人民幣兌美元今年出現升值，但並未抹去從2015年以來的貶值幅度；第二，今年以來，人民幣指數保持基本穩定，換句話說，人民幣兌美元的升值的同時，人民幣兌多數非美貨幣仍然是貶值的；第三，中國企業和居民的資產配置全球化才剛剛開始；第四，中國仍然具有一定規模的經常項目順差，未來伴隨著資產配置全球化的漸次展開，將會有更多的資本回報會回流境內。
結論很簡單，人民幣兌美元的雙向波動是最有可能的選項，但人民幣不太會重現2005－2015年的單邊兌多數貨幣走強。對於真正的外匯市場參與者來說，學會如何管理人民幣的匯率風險，才更加重要。（注：本文僅代表作者觀點）
來源：FT中文網 |
