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解構中國利率之謎

http://www.CRNTT.com   2014-10-20 08:40:44

中評社北京10月20日訊／9月CPI同比增速僅為1.6%，PPI更是連續31個月負增長，顯示中國離通縮越來越近，並伴隨通脹數據的不斷走低。中國的實際融資成本卻在不斷走高，9月的10年國債的名義收益率均值為4.16%，僅高於歷史均值50個基點，而實際收益率名義收益率減通脹已高出歷史均值150多個基點，近3年來呈現不斷走高的態勢。中國的利率問題，再次引起關注。 　　經濟觀察報發表中國建設銀行金融市場部張濤文章表示，按照經濟學理論邏輯，一般在經濟上行期，由於經濟預期向好，總需求基本會呈現不斷擴張的態勢，相應投資和消費的需求均會上升，雖然這兩類投資需求對於市場利率的影響路徑不同，但結果均是推高利率水平：投資需求的上升直接帶來融資需求規模的快速擴張，相應推高市場利率；而消費需求的擴張如果觸發通脹的不斷走高，那麼可能帶來貨幣當局加息政策實施，進而才帶動市場利率提升。反之，一般在經濟處於下行期的時候，由於總需求的疲弱，利率水平一般也會隨之下降。 　　實際上，如果觀察2012年之前的中國經濟數據，上述經濟規律得到了驗證。但是2012年之後，上述經濟規律並沒有在中國的經濟數據中得到體現，反而在經濟增速不斷下行的同時，市場利率一直處於高位，而且在貨幣當局不斷釋放流動性的背景下，市場利率上行壓力始終沒有消除，出現了所謂“中國利率之謎”。 　　資金需求旺盛 　　文章分析，解構中國利率之謎，首先需要看看資金供給端的情況，在2008年金融危機前，廣義貨幣供給M2、基歹幣的平均增速和GDP的名義增速均值大體相當，在15-17%左右；2012年至今，中國GDP名增速均值為9.5%，而M2和基歹幣增速的均值分別為14%、11.4%。因此，雖然中國的貨幣政策取向在2012年之後，由寬鬆轉為了穩健，但僅與經濟增長需要相比，央行在資金供給層面做出明顯的收緊，不過期間中國的貨幣供給機制確實發生了深刻變化，至於此點的影響隨後再說。 　　由此可見，中國利率之謎的緣起更應該是資金需求端的事情。 　　觀測資金需求就需要有一個經濟數據指標，而2011年起央行開始公布的社會融資數據的指標，無疑是目前最好的指標。 　　而觀察社會融資總量和M2的實際情況，2012年之前M2的曲線基本都在社會融資曲線的上方，即資金供給量略微超過資金的需求量，2012年之後，兩條曲線的關係出現了反轉。同時在資金需求的結構方面，信貸類融資和非信貸類融資的比例，由2012年之前的“六四格局”變為了“四六格局”。由此有兩個結論是顯而易見的，一是與並沒有明顯收緊的資金供給相比，資金需求相對旺盛；二是資金需求個體對於非信貸類融資的依賴度不斷提升。

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