貨幣政策調控 需具前瞻性

http://www.CRNTT.com   2009-07-26 09:48:01

貨幣政策轉向確實正面臨兩難境地 　　中評社北京7月26日訊／眼下，流動性又一次成為中國經濟復甦進程中的攔路虎。上海證券報發表國家信息中心經濟預測部副研究員張茉楠文章表示：“面對尚不穩固的實體經濟和屢創新高的貨幣投放，貨幣政策轉向確實正面臨兩難境地。然而，從降低經濟復甦成本的角度考慮，貨幣政策調控必須要有前瞻性，考慮到M1和M2傳遞到CPI有大約8至12月的時滯，央行此時就該小幅回收流動性，以平滑資金供應並相應地減緩信貸擴張速度，穩定利率和存款準備金率，這或許能避免到時貨幣政策過度調整的風險。”文章内容如下： 　　此輪資產價格的高漲是內外部流動性共同推動使然。從外部環境看，隨著發達經濟體定量寬鬆貨幣政策的全面實施，全球基礎貨幣供應將持續上升至12萬億美元，據統計，僅今年4月，全球M0增長就高達103%，是1908年有記錄以來首次出現3位數增幅，這在全球金融系統內積聚了大量的流動性。特別是4、5月後，中國經濟表現傲人，吸引了大量的國際資本回流。二季度中國外匯儲備淨增長呈加速態勢，在新增1778億美元中，貿易順差、FDI以及歐元對美元升值的估值效應僅能解釋870億美元，而除此之外的908億美元缺乏合理解釋的部分，就可以大致視為熱錢的湧入。 　　國內信貸的高漲，也為資產價格泡沫的形成提供了內部條件。今年上半年新增人民幣貸款已達到了7.37萬億元，與去年同期相比，多增了4.92萬億元，多增近兩倍。貨幣信貸增速更是創下十多年來紀錄。內外部流動性釋放的直接結果就是推動資產價格的強勁攀升。今年上半年滬深股市市值增加4萬億左右；而房地產市場今年上半年短短數月更是經歷了從量價齊跌到價跌量升,最後到量價齊升，甚至遠超2007年的瘋狂景象。以至人們似乎已經毫感覺不到，我們還身處全球經濟的深度陷衰退之中。 　　文章指出，當前中國經濟正面臨著異常複雜的價格形勢。一方面， CPI、PPI連續數月處於負值區間，並且持續走低。另一方面，滬深股市、各地房地產市場紛紛創出漲幅新高，並遠超2007年泡沫行情，出現了資產價格膨脹與物價通縮並存的複雜局面。事實上，之所以產生這樣的背離是因為，從經濟周期和金融周期的相關性來看，資產價格是經濟運行的信號甄別系統，由於資產價格的敏感性，因此往往作為經濟周期的晴雨表。一般而言，經濟周期過程總是經濟擴張——資產價格飈升——商品價格飈升——資產價格回落——商品價格回落——經濟收縮——經濟蕭條。可見，代表商品價格的物價是經濟的滯後指標，而資產價格是經濟的先行指標。根據這一判斷，這只是新一輪泡沫的開始，而等到CPI 明顯全面上漲時，往往已處在經濟金融泡沫最後破滅的前夜。回顧美國次貸危機和日本泡沫經濟的破裂，正是物價的持續走低掩蓋了房地產、資本市場泡沫和信貸泡沫積聚的巨大風險，讓經濟走上了一條不歸之路，讓人們飽嘗了盛宴後的切膚之痛。 　　顯然，從需求角度出發，與“流動性過剩”對應的，不是履行交易媒介職能的貨幣量過多，而是具有價值貯藏職能的貨幣量過多，不是在實體經濟運行中流通的流量貨幣過多，而是存在於金融市場與金融機構等虛擬經濟內部，與實體經濟活動不相關，沒有直接作用於生產、投資和消費等實體經濟領域的存量貨幣過多。 　　從內部看, 中國儲蓄大於投資、貿易順差居高不下, 又處在人口紅利期, 這些因素在短期內是無法改變的。經濟的強勁復甦、資本項目和經常項目的雙順差, 使投資者對人民幣升值的預期強烈, 也會導致全球資金回流中國。這些因素，有可能使流動性過剩成為中國宏觀經濟的常態。 　　文章分析，中國的流動性過剩問題根基深、治理難度大。從目前學界和官方對流動性成因和傳導機制的分析看，流動性尚無“拐點”，因此，中國的貨幣政策應該抓緊結構性優化，貨幣政策目標不能僅僅關注實體經濟目標（通脹、經濟增長、就業、國際收支），而且要同時關注實體經濟和金融經濟目標。筆者以為，未來貨幣政策的中介目標，應該逐漸從單一實體經濟目標（控制通脹或經濟增長）擴展到“經濟穩定+物價穩定+金融穩定”的三重目標（調控中介：增長率+通脹率+金融資產價格與收益率），總而言之，貨幣政策應將資本市場價格的波動納入調控範圍。 　　從歷史經驗看，央行可能將繼續通過準備金率、央行票據、特別存款、窗口指導等手段遏制貸款擴張, 但是貨幣政策的操作空間和效果或許會越來越不盡如人意，所以，要有效控制流動性過剩，就必須擺脫對於流動性治理成本日益加大的對衝操作模式，轉向更為堅決的結構性治理模式。例如，應著力解決投資-消費—儲蓄的結構性失衡、金融資源集中化、投資渠道與工具匱乏的問題，科學引導流動性向實體經濟投資等，這不僅是舒緩流動性的問題，更涉及中國宏觀經濟的平衡發展，為新的增長積蓄力量的深刻思考。 　　文章最後說，面對尚不穩固的實體經濟和屢創新高的貨幣投放，貨幣政策轉向確實正面臨兩難境地。然而，從降低經濟復甦成本的角度考慮，貨幣政策調控必須要有前瞻性，考慮到M1和M2傳遞到CPI有大約8至12月的時滯，央行此時就該小幅回收流動性，以平滑資金供應並相應地減緩信貸擴張速度，穩定利率和存款準備金率，這或許能避免到時貨幣政策過度調整的風險。