貨幣政策仍有進一步寬鬆空間

http://www.CRNTT.com   2015-10-27 07:21:57

中評社北京10月27日電／10月23日，人民銀行再度推出降准降息政策。今年貨幣政策不斷創新方式、頻繁出手，最新“雙降”舉措並不特別引人注目。前三季度，在統計局調低去年基數情況下，GDP增速還是低於7%，預計四季度及明年，情況難有明顯改觀，我們顯然需要更多類似“雙降”這樣簡單、明了的總量性政策進一步刺激經濟，表明政府穩定經濟的決心。 　　供給管理政策一時尚未達效 　　上海證券報發表國家發改委宏觀經濟研究院研究員張岸元文章表示，從供給端思考問題顯然有其必要性，但供給政策涉及的方面非常複雜，具有長期性，難以作為短期政策使用。 　　一是改革舉措轉化為增長紅利尚需時日。改革開放37年，能改的、好改的，都改了，現在已經少有諸如家庭聯產承包、企業承包、國企上市、住房分配貨幣化這樣，一招解決問題、短時內大量解放生產力的技術性改革方案。寄希望於結構改革，不僅短期不能增加供給，反而可能由於市場對改革紅利預期的落空而引發混亂。 　　二是全要素生產率難以短時期內大幅提高。技術創新、產業革命有其自身周期規律，不是政策短期內能促成的。此前以新能源為代表的部分產業，已被證明缺乏市場化生存條件，一旦財政補貼收緊、國際市場出現風吹草動，就陷入困局。在生產領域，互聯網只有嫁接在企業核心能力提升基礎上才能更好發揮作用，沒有企業核心能力的提升，互聯網就只是網上門戶，不會帶來產出效率的提高。 　　三是互聯網金融帶來的短期效率提升存在中期隱患。歷史上類似互聯網的技術革命，如，電報、電話等，從未改變金融的本質，技術革命的結果是金融業廣泛、深度採用最新信息手段作為技術支撐。互聯網也不會例外。當下流行的互聯網金融業務模式，其競爭力的基礎主要來自監管套利。通過成本節約實現的對長尾市場覆蓋，短時期內確實帶來了融資效率的改進，但其風險控制所依賴的數據基礎嚴重有偏，必然留下風險隱患，恒生HOMS系統監管漏洞、泛亞事件等都是冰山一角。 　　需求管理政策仍受多因素掣肘 　　文章分析，一是加快投資面臨“有效需求”不足難題。2008年，中國固定資產投資17萬億元，四萬億投資刺激方案約相當於其四分之一；2014年，中國固定資產投資規模為51萬億元，要想起到類似四萬億的效果，需要推出13萬億規模的方案，這顯然不現實。地方政府的積極性、創造性是中國經濟增長最重要動力源泉之一，在經歷了去年、今年上半年地方融資平台和招商引資優惠政策清理整頓政策的反覆之後，舊的機制被動搖，但新的激勵約束機制尚未形成，地方觀望、卸責情緒嚴重。處在目前階段，中國在基礎設施方面依然存在巨大投資需求，眼下關鍵的難題是，多數項目缺乏市場化運作基礎，項目現金流設計困難，潛在投資需求無法轉化為“有效投資需求”，PPP模式一時也無法突破這一瓶頸。 　　二是促進消費政策軟弱無力。消費自身是相對穩定的變量。2014年，中國最終消費對經濟增長的貢獻達到51.9%，近來，社會消費品零售總額增速已經接近或超過投資，絕對增速已經不低。近年來，刺激消費的財政政策陸續退出，而在特大城市，制約消費的制度性因素無法消除(如，汽車、商品房市場准入等)，消費政策找不到著力點。至於互聯網，其帶來的究竟主要是消費模式的替代，還是消費總量的增加，至今仍不明確。我們看到：千萬家網店興起的背後，是沿街大量實體店的凋敝；快遞業青壯年男性就業增加的同時，伴隨實體店零售崗位就業的流失；網購便捷引發的非理性消費，實質是倉儲庫存由廠家向消費者的轉移。 　　三是難以動用匯率手段促進出口。人民幣匯率變動對中國出口影響的大量實證研究表明，5%左右的升值或貶值幅度，對出口的影響非常有限，且至少存在3到6個月的時滯。8月11日央行宣布完善人民幣匯率機制，其後三天，人民幣兌美元匯率貶值4.65%。此後，匯率完成了“一次性重估調整”，人民幣兌美元再度穩定。短短幾天市場波動，相當程度上改變了市場對人民幣計價資產走勢的預期。8月，外匯儲備減少939億美元，9月份繼續減少433億美元，面對國內資本價格的脆弱性和巨大的資本外流壓力，顯然不宜單純從刺激出口角度考慮匯率問題。 　　貨幣政策仍有進一步寬鬆的空間 　　文章稱，近年來，貨幣政策主動承擔了結構調整的任務，在出台總量政策的同時，往往伴隨著結構性安排以及金融改革舉措；為了避免被市場解讀為大規模量化寬鬆刺激，所選擇的貨幣政策工具越來越結構化、複雜化，也越來越傾向於通過公開市場操作進行。 　　這一過程顯著加大了市場理解貨幣政策的難度，在政策與市場之間形成了新的隔閡，即便一些政策操作力度很大，也未能起到有效引導市場預期的作用。 　　與複雜的公開市場操作相比，“雙降”無疑更為市場所理解。當前，GDP增速6.9%，存准率17.5%，一年期存款基準利率1.5%，貸款為4.75%。對比此前當期GDP增速低於7%時的貨幣政策環境——2009年一季度，GDP增速6.2%，存准率16.5%，一年期存款基準利率2.25%，貸款為5.40%；1999年四季度，GDP增速6%，存准率僅6%，一年期存款基準利率2.25%，貸款為5.94%——貨幣政策仍存在進一步寬鬆的空間。 　　存准率進一步下降存在空間較為明確，但基準利率下調問題相對複雜。人民銀行已經放開金融機構存款貸利率的管制，利率市場化已經大為推進。當前的基準利率水平雖然低於2009年和1999年，但實際利率水平究竟是否有效下行，卻存在疑問。利率市場化必然伴隨中央銀行通過傳統渠道影響市場能力的下降。在通過貨幣市場引導市場利率走勢的新機制有效建立之前，降低基準利率依然是緩解融資貴、實現社會利潤部分由金融部門向實體部門轉移的政策選項。 　　需要更加簡明的政策引導市場預期 　　文章認為，好的政策總是簡單的政策，是便於大眾理解的政策；時局越是艱難、越是複雜，政策越要明確、利於操作。多年一貫的“穩健貨幣政策、積極財政政策”表述，已經不足以表明政府穩定經濟增長的決心和意志，必須有新的強有力的政策方向表述，必須明示市場，財政和貨幣政策究竟要幹什麼。 　　貨幣政策作為總量政策，不宜承擔過多結構性改革任務，傳統貨幣政策工具方面既然有明顯的空間，關鍵時候就要直接拿出來用，不必迂回使用那些複雜的公開市場操作，把問題複雜化。財政政策領域也是一樣。進一步擴大支出、提高赤字率的同時，應在收入政策調整方面有大的作為。稅制本身就非常複雜，既然決定讓利於民、放水養魚，就應簡化稅則，便於企業和稅務部門操作。如個人收入所得稅，在短期內難以實現綜合計征改革的情況下，不如沿著現有熟悉的路徑，先進一步大幅提高起徵點，降低稅率，實實在在地讓廣大中產階級盡快感受到改革紅利。 　　在投融資領域，PPP模式所需要的政府能力、法律環境大大超過現有基礎。而平台融資是地方政府熟悉的模式，中央財政規範融資行為、置換平台債務的同時，不能忘了多數平台仍有負債空間；中央財政空間再大，也不可能把所有地方債置換一遍，更不可能包攬地方下一步的融資。可以考慮選擇一批債務管理水平較高的地方平台，加強信息披露，由市場公開評級，按照現有成熟的地方債發行模式強力啟動債券市場。 　　最後也是最重要的，當前和“十三五”前期，政府與市場應就中國經濟中速增長的局面達成新的共識。如果GDP增速能保持在6%至7%、投資收益率預期能降至5%左右、人民幣兌美元匯率能保持在6到7之間，這樣的局面應該可以為各方接受。 　　我們對未來的期望值越低，越是會有意外之喜；政策出得越少，越顯得彌足珍貴；文件越是簡單，越是便於執行。