【 第1頁 第2頁 第3頁 】

新時代的改革“闖關”

http://www.CRNTT.com   2015-10-23 07:30:44

目前的中國經濟已走到了一個“關口”，“闖關”是不可避免的。 　　中評社北京10月23日電／進入2015年之後，中國經濟仿佛進入了一個不確定因素更多的環境。經濟增速下滑、股市大幅波動、人民幣匯率貶值、進出口同比增速大幅滑坡，中國經濟到底怎麼了？我們應該如何理解目前的中國經濟狀況呢？ 　　財新網刊登長江商學院經濟學教授李偉文章稱，為了更清晰描述中國經濟現狀，我們需要從數字上進行一番解讀。現在我們來看截至2015年9月的數據： 　　顯然，BCI在過去4年基本上都處於50以上，但波動很大，2014年的狀況不佳，今年上半年曾有一次反彈，但最近又陷入了低谷。除了企業整體狀況不佳外，其它一些指數的表現也耐人尋味。企業在成本端長期面臨巨大壓力，但在價格端卻持續低迷，尤其是中間品價格前瞻指數。 　　這正好表現了中國經濟目前一個非常大的結構性難題——產能過剩。勞動力價格等生產要素的上漲使得企業總成本不斷上升，但在很多行業，例如鋼鐵業，政府干預等因素使市場無法發揮其應有的作用，結果很多企業“僵而不死”，而新的產能還在層出不窮，這導致供給越來越大，超過了市場需求，企業無法將成本向消費者和生產下游轉移，最終整個行業都承受著巨大壓力。 　　有趣的是，在這樣的狀況下，企業並未停止擴張。 　　自2011年9月以來，投資指數和招工指數始終都在高位盤旋。之前已經講過，產能過剩給企業造成了巨大的壓力，在這種情況下，企業較為理性的選擇應該是收縮，但為何實際狀況是長期擴張呢？對此有兩種解釋，一是企業雖然面臨很大壓力，但技術進步速度很快，能夠消化這些壓力；二是企業面臨的宏觀環境雖然不佳，但企業家普遍認為政府會在經濟下行時期採取經濟刺激政策，就像2009年那樣，在這種情況下，“擴張才是硬道理”，收縮經營可能意味著在下一輪增長中踏空，因此企業家在繼續投資和招工。 　　實際上，這方面的例子在中國經濟中屢見不鮮，例如萬科與保利在過去幾年經營策略上的不同，及其最後所導致的後果。 　　眾所周知，房地產是中國經濟中的重要組成部分。有研究認為，房地產及相關行業的產值占GDP的20%左右。在房地產業中，萬科公司是龍頭老大，保利地產也是一家知名企業，但在數年之前保利與萬科仍有不小的差距。例如在2006年，保利地產的銷售面積、銷售額和淨利潤僅有萬科的38%、39%和30%。 　　2007年，針對民眾認為房價太高的問題，中央政府對房地產業採取了一系列的緊縮政策。在這樣的市場環境中，開發商對未來的行業發展產生了分歧，並進而出現了不同的經營策略。萬科作為房地產領域的龍頭企業，當時對市場的發展持負面看法。 　　萬科“過冬”，對拿地持謹慎態度，但保利則逆勢操作，新購入大量土地。 　　2008年國際金融危機爆發後，全球經濟形勢急劇惡化，中國外需也受到猛烈衝擊。政府全面逆轉了之前打壓房價的政策，從中央到地方展開了規模空前的刺激需求干預，結果房價很快止跌回升，並一路上揚。 　　很明顯，萬科“踏空”了，並為此繳納了高昂的“學費”。2014年，保利地產的銷售面積、銷售額和淨利潤與萬科相比，已為59%、64%和74%。雖然保利地產在近幾年對萬科的追趕不能簡單的用拿地這一個因素去解釋，但土地是房屋的基礎，是商品房建造的主要成本，土地的多少和地價的高低決定了企業未來數年的發展空間及利潤狀況，因此萬科和保利地產狀況的變化在一定程度上很可能與之前的拿地行為存在相當大的關係。 　　對企業來說，逆勢擴張是理性的，但假如企業都採取這種態度呢？從短期來說，這肯定是有利於GDP增長，但對政府來說，這也是一個沉重的包袱。因為企業的擴張是以政府的刺激政策為前提的，假如政府不刺激經濟，或者刺激經濟的力度不足時，企業之前的擴張可能會讓企業陷入巨大的危險中，之後在羊群效應下，企業可能會慌不擇路，大幅逆轉之前的擴張政策。屆時，中國經濟可能會急速下滑，這是政府不願看到的，也是很難接受的。因此，企業的擴張綁架了政府的政策，壓縮了其選擇的空間。最終，對政府來說，只有刺激規模的大小，而無刺激與否的問題，直到有一天無法再繼續這樣的做法。 　　債務難題 　　文章提出，產能過剩是中國實體經濟在資產端的一大結構性問題，與其遙相呼應的是負債端的一個大難題，即債務問題。 　　產能過剩行業中存在大量低效的企業，這一點可以從企業的投資回報率數據中看到。根據清華大學白重恩教授研究，2012年中國的稅後投資回報率（調整價格之後），已經降低到2.7%的新低水平。1993該數值為15.67%，2000年到2008年，該數值還穩定在8%~10%的區間，但2008年金融危機之後，該數值出現了大幅下降。 　　低效企業無法通過經營活動所產生的利潤來償債，在競爭較為充分的市場經濟中，這樣的企業本來會被兼並、收購，甚至破產，裁員也會比較常見。但出於種種原因，這些企業得以繼續存在，例如地方政府往往會出於就業的考慮而幫助低效企業繼續運轉。這些企業的生存必須仰賴於外部資金的輸入，於是債務增長就必不可免了。 　　關於中國債務方面的研究成果很多，這裡試舉幾例。根據麥肯錫全球研究院的數據，自2000年來，中國的債務總額出現了快速上升。根據該機構的計算，2000年中國的債務總額為2.1萬億美元，而2007年和2014年第2季度，該數值已分別為7.4和28.2。 　　從債務總額占GDP的比例來看，中國也出現了迅速上升，2000年、2007年和2014年第2季度，該比值分別為121%、158%和282%。從國際比較的角度來看，在同口徑、同時間點（2014年第2季度）的條件下，中國債務總額占GDP的比例（282%）低於韓國的286%，但高於加拿大（247%）、德國（258%）、美國（269%）、澳大利亞（274%）。 　　債務的快速積累是任何一個經濟體都需要警惕的問題。歷史上，在幾乎所有的金融危機中都可以看到債務危機的影子。因此，國際貨幣基金組織（IMF）專門就債務問題提醒了中國政府。2014年7月，IMF公布了一份報告，在這份報告中，IMF的研究人員考察了43個國家50年來的情況，發現只有四個國家的信貸增長曾像中國近五年所經歷的一樣快，而這四個國家在出現超高速信貸增長三年內都爆發了銀行業危機。 　　這四個國家是：巴西（1994年發生銀行業危機）、愛爾蘭（2008年發生銀行業危機）、西班牙（2008年發生銀行業危機）、瑞典（2008年發生銀行業危機）。在這四個國家，五年裡債務總額占GDP的比例都增長了75至100個百分點不等。IMF估計，在過去五年中，中國國內債務占GDP的比例增長了73個百分點。 　　因此，IMF敦促中國開始更加認真地對待信貸問題，特別是要減少地方政府債務的增長。IMF表示，如果去杠杆化會令未來一兩年的經濟增長受損，那也只能如此。現在經濟增長小幅放緩總比今後大幅放緩要好。 　　除了債務總額的問題，債務結構所帶來的風險也不可忽視。一般來說，債務結構風險主要是兩類，一類是期限錯配，另一類是貨幣錯配。期限錯配指的是在企業的資產負債表上，資產是長期的，而負債是短期的，這也叫做短融長投；貨幣錯配指的是在企業的資產負債表上，資產是本幣，負債是外幣。在中國，這兩種風險都存在，而且還在日益擴大。 　　先說期限錯配，短融長投意味著企業需要不斷的滾動資金鏈才能維持正常經營，一旦金融機構收緊放貸，企業的資金鏈將面臨巨大的壓力，這種壓力甚至會導致企業破產。 　　這方面一個典型的例子就是今年中央政府推行的地方債置換，以往地方政府的債務多表現為地方融資平台的債務，這是一種公司債務，往往期限較短，為了解決這個問題（還有利率高等其他問題），財政部安排將這些債務置換為期限更長的地方政府債，今年置換的總量為3.2萬億人民幣。從這個問題我們可以看出，財政部已經充分意識到了地方政府債務短融長投的風險，因此在危機爆發前就開始採取措施解決問題。但反過來說，短融長投的問題不局限於地方債領域，在中國企業負債中也廣泛存在。 　　再說貨幣錯配，貨幣錯配會導致企業面臨匯率風險，一旦本幣出現較大幅度的貶值，企業的債務形勢可能迅速惡化，對企業的生存造成巨大威脅。 　　根據《華爾街日報》的報道，中國企業目前（2015年8月中旬）未償還的美元債務（包括債券和貸款）總額為3677億美元。在截至2014年的五年時間裡，中國企業新發行的美元債券增長了四倍，達到1350億美元。目前中國房地產公司資產負債表上的美元債券規模總計625億美元，而在2011年之前這些公司基本上未發行過離岸債券。 　　綜上所述，債務在未來必須是中國經濟重點關注的問題，假如不能遏制債務的規模和結構的進一步惡化，那麼中國經濟將面臨很大的風險，這種風險之大也許會超過我們的想象。

【 第1頁 第2頁 第3頁 】