從房地產公司2011年三季報來看，資產負債率、有息負債率和淨負債率都超過了2008年，處在歷史高位，現金與全部付息債之比也已經低於2008年，低現金流與高負債率並存說明2012年開發商的資金鏈可能會繼續惡化。再加上2009-2010年高速增長的新開工項目開始陸續投放市場，供給壓力將會增大，2012年上半年將是開發商最“鬧心”的時刻。此外，2010年以來高速增長的房地產信托，也將在2012年開始集中進入兌付期，特別是2012年下半年兌付規模將不斷走高，這也將加劇開發資的資金壓力。
這或許意味著，即便2012年下半年，隨著上半年房價的回落會刺激銷售量的回暖，但一些中小開發商仍然面臨著資金壓力，從而促使其降價回籠資金。如果出現兌付困難，將進一步導致銀行和信托機構對開發商避而遠之，事實上，2011年下半年以來，房地產信托產品發行規模已經出現了下滑。但如果，2012年下半年後，政策大幅鬆動，繼續為開發商網開一面，則另當別論。
對於股市而言，2011年，中國股市的低迷令人困惑。從世界交易所聯合會的數據來看，在其60個會員交易所中，上証綜指的年跌幅（21.7%）列倒數第十四位；深証成指的跌幅（32.9%）列倒數第五位，跌幅居於前列的分別是塞浦路斯、希臘、埃及和盧森堡的交易所，作為世界第二大經濟體和增速最快的經濟體，這一排名稍顯尷尬。更令人尷尬的是，2011年所有行業板塊全軍覆沒，根據天相投資的數據，天相二級行業指數全年悉數下跌，平均跌幅接近30%，跌幅在個位數的僅有銀行和鐵路運輸板塊。
2012年，中國股市的信心會被提振嗎？從宏觀經濟層面來看，有利的是，貨幣政策進入適度寬鬆時期，再加上經濟“去地產化”，股市的相對收益率會提高，而且財稅政策向新興產業和中小企業傾斜，也會給相關行業帶來結構性的機會；不利的是，中國以往經濟增長的重要支柱──出口──仍然面臨歐元區帶來的不確定性，而金融危機以來依靠政府投資拉動的增長模式在地方政府債務壓力下也已經逐漸式微，這從近幾個月進出口增速的下滑中可以得到印証。而且，在經濟轉型的過程中，還可能會出現青黃不接的局面，投資低估值的傳統產業和高估值的新興產業可能都會有風險。總之，系統性的上漲恐怕難以出現。
在制度建設層面，對於監管風暴我們不能期望太高，畢竟這是重復多年的老話題，而且2011年出現了太多令投資者心碎的上市公司醜聞。在《大眾証券報》進行的“2011年十大黑榜上市公司評選”中，*ST大地、中國寶安和星星科技分列前三名。其中*ST大地是因為欺詐上市，多名高管被判刑；中國寶安是因為旗下子公司發布不實信息，導致股價異動；星星科技是因為涉嫌欺詐上市，公告內容自相矛盾。我們很難相信，牽扯到地方政府和監管部門等多方利益的五花八門的上市公司醜聞，在2012年會得到有效治理。
新股發行制度的改革也同樣不令人樂觀，因為目前新股發行的問題在於利益輸送，牽涉到多方利益群體。本次金融工作會議中“促進一級市場和二級市場協調健康發展”的表述，針對的就是新股發行制度。2011年，約有560多只個股跌破發行價，其中2011年新上市的個股就達到了220多只，而2011年總共才發行了280多只個股，這意味著2011年新股的破發比例接近80%。2009年新股發行改革後，監管部門對發行價不再限制，新股高價發行現象開始大量出現。起初監管部門還樂觀地期待，在二級市場出現破發後，會約束一級市場的高價發行，但從2011年的結果來看，高價發行依然盛行，而破發依然是常態。
這恰恰體現了一、二級市場的不協調，本來二級市場應該成為一級市場的標桿，即在屢次出現破發後，後續上市的個股應該選擇調低發行價，但高價發行依然盛行，或許是因為上市公司、承銷機構和基金公司等存在利益輸送的行為。值得一提的是，在認購新股虧損成為常態後，多數公募基金依然積極參與認購新股，為新股高價發行推波助瀾，這主要是因為在契約型基金的治理架構下，基金只是一個信托產品，基金公司賺的是管理費，基金經理追求的往往不是基金的最優回報，而是“隨大流”，因為如果“一損俱損”並不影響自己的聲譽。根據海通証券的數據，2011年，主動股票型開放式基金淨值平均下跌24.99%，偏股混合型基金淨值平均下跌23.5%，跌幅均高於上証綜指；經常參與打新股的債券型基金也出現了年度虧損。
災難電影《2012》中有一句意味深長的台詞，一位中國解放軍戰士在廢墟上高喊“黨和國家一定會幫助大家重建家園的”。中國的樓市和股市，某種程度上都是“政策市”。2012年，面對房地產開發商資金鏈緊繃的“鬧心”和股民難以建立起來的“信心”，多變的政策究竟會何去何從？會幫助誰“重建家園”？也許，我們最不願意看到的結果是，最終開發商的“鬧心”變成了“信心”，而股民的“信心”變成了“鬧心”。 |
