全球貨幣秩序重構可能是本輪牛市的核心驅動力。從年初以來的資產脈絡來看，全球貨幣秩序重構的邏輯始於特朗普上任前後的一系列超預期的舉措，1月中旬美元開始見頂回落、美股下跌，此時基本對應中國股票反彈的起點，因此貨幣秩序重構從時間上與本輪牛市行情對應較好。在1月底國產大模型DeepSeek橫空出世打破美國技術壟斷後，該邏輯得到第一次強化，2月至3月港股走出明顯的牛市。4月特朗普宣布對等關稅後，美元資產安全性問題開始得到更廣泛的重視，美國頻繁“股債匯三殺”，而中國在貿易摩擦中展現的韌性使得該邏輯得到二次強化，美元加速走弱，而中國股票在基本面預期重挫後迎來新一輪的上漲。
不可否認美國政府強大的糾錯機制，使得特朗普也進行了政策調整，美國與各國在關稅談判上取得有利的成果，美元指數有所反彈，美股再度創出新高。但中國在貿易談判的超預期，以及科技創新的超預期，讓投資者重新認識中國的韌性，並繼續強化全球貨幣秩序重構的邏輯。一般來講國際市場環境變化對港股影響更大，但7月至8月後港股上漲幅度低於A股，其實並非反映國際貨幣秩序重構的邏輯失效，而是反映A股由於個人投資者占比較高，反應滯後於港股，最近屬於補漲行情。
行情持續性仍待觀察
站在當前滬綜指的位置，判斷行情是否結束的關鍵在於底層邏輯是否動搖，底層邏輯若未改變，即使回調也是買入機會。當前標普500的股權風險溢價重新回到0以下的水平，顯示市場對於美國國家資產負債表的風險，對於地緣重估和美元體系動搖的趨勢，市場對於美元資產安全性問題仍然認知不足甚至視而不見。與此同時，中國創新能力仍在強化，而中國股票市場在全球估值仍然較低，截至8月27日，滬深300的市盈率TTM（Trailing Twelve Months）為13.9倍，恒生指數市盈率TTM僅11.5倍，相比美股均存在40%以上的折價，也低於日本、歐洲等市場。
短期關注個人投資者的“動物精神”，謹防情緒過熱。從資金流向來看，去年9月以來最突出的資金流特徵是融資餘額增長超過7000億元人民幣，結合新增開戶數明顯增長，預示個人投資者貢獻了市場主要的增量資金。居民存款高增長碰上“資產荒”已經是市場的共識，2022年是居民儲蓄存款大幅增長的開始，即使是3年期定期存款利率，也已經由2022年初的2.75%降至當前的1.25%，巨大的落差預示著到期的居民資金對於中高回報資產有強烈的配置需求。多重數據顯示居民資金正在流入市場，但由於個人投資者的“動物精神”和“羊群效應”，資金入市過程往往並非線性增長，短期需要謹防資金集中流入，以及情緒過熱導致波動性變大的風險。 |
