中評社廣州5月28日電／今年以來，A股暴漲攪動全國人民的心，在前所未見的大牛市刺激下，中國出現了全民炒股的熱潮。在股市奔上4000點的時候，關於股票市場泡沫問題就被廣泛地討論，而泡沫問題與利息相關度非常高。
南方週末對此載文分析說，所謂資產有“泡沫”，通常說的是對資產的估值超過了其合理估值。那麼，什麼是對資產的合理估值呢？
比如一頭奶牛，每年都給主人帶來200元淨利，不計牛肉殘值，該牛價值幾何？
假設該牛能持續10年給主人帶來每年200元淨利，則它總共能帶來2000元的淨利(不計其中的利息收入)。這是不是說對該牛的合理估值應該就是2000元呢？
當然不是。道理很簡單：如果該牛產奶週期無限長，那麼它將帶來的淨利之總和就無限大，難道對它的合理估值也要無限大嗎？———耕地很像那個產奶週期無限長的奶牛，它似乎永遠都能帶來財富，但是沒有人認為耕地的合理估值是無限大。
所謂“十鳥在林，不如一鳥在手”。當下的錢總是比未來的錢值錢。未來的錢，即使風險為零，若想提前兌現它(即所謂“貼現”)，都應該有一個適當的折扣。
“利率”就是用來描述這個折扣率的。比如，在年利率5％，且通貨膨脹率為零的情況下，明年的105元等於當下的100元。
錢本身不會自動生錢。從根本上，利息是源自企業的經營活動。在資金供應比較充分的時候，企業對資金需求不旺盛的情況下，利息就會低一些；反之，利息就會高一些。但是高和低都是有限度的。太低了，沒人願意存款，銀行沒錢往外借貸；太高了影響企業盈利能力，企業不會去借貸。剔除通貨膨脹因素，5％上下的利息水平比較常見。
回到奶牛的例子上，我們發現，假設該奶牛產奶期無限長，在5％的利息水平下，僅從帶來利潤的角度而言，那頭奶牛的效果等同於4000元的現金。這個4000元是通過200元(年淨利)除以5％(年利率)而得到的。
在理想狀態下，對資產的合理估值就是穩定的年利除以通行利率。這也就是人們常說的，市盈率是利息的倒數。
所謂“市盈率”、P／E值(Price／Earning)就是股票的市價與每股年盈利之比。這是衡量一隻股票是否值得投資最直觀的指標之一。
通常人們認為20倍的市盈率是比較合適的，這主要是基於5％的年利率比較常見。
對於上市公司來說，它可以通過發行股票來融資，也可以通過發行企業債融資，或向銀行貸款。這幾種方式具有一定的替代性，所以這幾種融資方式的成本也應大致相當。企業以接近20倍的市盈率發行股票，大致就相當於以5％的利率借貸。這也大致上是剔除通貨膨脹因素之後，企業能從其他渠道融資的成本。
當然，實際的情況遠較此複雜。首先是資產能帶來的利潤變動不居；其次是利率也會不斷變化；還有就是通貨膨脹(緊縮)的因素；另外，在資產市場上對資產的供求關係也會極大地影響到對資產的估值。 |
