（二）社會融資規模是與貨幣政策最終目標關聯性更顯著的中間目標
衡量一個指標能否作為調控的中間目標，有兩個重要標準，一是它與最終目標的關聯性，二是它的可調控性。實證分析表明，與新增人民幣貸款相比，社會融資規模與主要經濟指標相互關係更緊密。衡量兩個變量之間的關係，在統計上一般採用相關性分析，測算得到的相關係數絕對值一般在0與1之間。相關係數越高，說明兩個變量之間的關係越緊密。我們採用基於2002－2010年的月度和季度數據，對社會融資規模、新增人民幣貸款與主要經濟指標分別進行統計分析，結果表明：與新增人民幣貸款相比，我國社會融資規模與GDP、社會消費品零售總額、城鎮固定資產投資、工業增加值、CPI的關係更緊密，相關性顯著優於新增人民幣貸款。尤其需要指出的是，社會融資規模與物價關係較為緊密，因此在當前形勢下，保持合理的社會融資規模意義重大，就象溫家寶總理在《政府工作報告》中強調指出的，當前“要把穩定物價總水平作為宏觀調控的首要任務”。
同時，我們採用統計檢驗進行相互作用的分析，結果表明，社會融資規模與經濟增長存在明顯的相互作用、相互影響的關係。因此，可以對這兩個變量建立長期均衡關係模型，並根據均衡關係進行預測。我們基於2002－2010年的年度數據進行測算，結果表明，社會融資規模與GDP存在穩定的長期均衡關係。這說明，可以根據GDP和CPI等指標推算支持實體經濟發展所需要的相應的社會融資規模。通過完善金融統計制度，加強中央銀行與各金融監管部門和有關方面協調配合，可形成社會融資規模的有效調控體系。
三、社會融資規模中間目標符合宏觀調控市場化方向
（一）社會融資規模與市場化利率相關性較強
溫家寶總理在《政府工作報告》中要求“推進利率市場化改革。”近年來，我國央行積極探索作為貨幣政策調控工具的市場化利率，並在2007年初推出了上海銀行間同業拆借利率（簡稱Shibor）。Shibor在貨幣市場利率體系中的基準地位逐步確立，在金融產品定價中發揮著重要作用。目前以Shibor為基礎確定利率的金融產品越來越多，包括利率互換、遠期利率協議、同業借款、轉貼現、債券買賣、金融理財產品、貨幣互存業務等，部分商業銀行還將內部轉移資金價格以及績效考核辦法與Shibor掛鈎。社會融資規模中的銀行承兌匯票、企業債券等已參照Shibor進行市場化定價。
目前社會融資規模中人民幣貸款實施基準利率及其浮動管理，而其他類型的融資市場化定價程度更高，市場化調控特征更明顯。從社會融資規模與市場化調控工具Shibor的關係看，根據我們的實證分析，Shibor與 M2、人民幣貸款、社會融資規模的相關係數分別為－0.47、－0.53和－0.57， Shibor與社會融資規模的相關性較強。
（二）社會融資規模中的金融創新產品對利率調控更為敏感
在社會融資規模的構成中，貸款對利率敏感度相對較低，而金融創新產品對利率更為敏感。將社會融資規模作為貨幣政策中間目標有利於推動金融創新，有利於在有效金融監管的條件下適度發展SPV、影子銀行等新興金融機構，鼓勵金融機構提供多樣性的金融產品和服務，也有利於提高直接融資比重。近年來，個人持有的信托理財資產增長較快，公眾對收益率高於法定存款利率的金融產品認可度也在不斷提高。2010年末，人民幣個人理財資金為1.50萬億元，比2009年末增長56%。人民幣個人理財資金占儲蓄存款比例從2006年末的0.75%提高到2010年末的4.94%。截至2010年末，2010年第一次加息後發行的人民幣銀行理財產品平均預期收益率為2.83%，12個月期銀行理財產品平均預期收益率為3.55%，分別比同期一年定期存款利率高0.33和1.05個百分點。目前銀行理財產品期限結構已從1個月、半年，發展到3年、6年以及更長期限；投資領域從單一的銀行間債券市場，發展到企業債、資產證券化產品、貨幣基金、信托計劃等；掛鈎指數也從利率、匯率，發展到股票、石油、黃金等資源類指數。隨著金融創新的深入發展，利率敏感度較高的金融產品占社會融資規模的比重將逐步提高，社會融資規模對利率調控的敏感性將不斷增強。
（三）社會融資規模中間目標體現了數量調控和價格調控相結合
溫家寶總理在《政府工作報告》中指出，要“綜合運用價格和數量工具，提高貨幣政策有效性”。目前，我國已經形成了基準利率和市場利率並存的利率體系，同時初步實現了數量調控和價格調控相結合。對於票據貼現、債券、股票融資等按市場化方式定價的融資，主要使用利率價格型工具進行調控；對於貸款等市場化定價程度相對較低的融資，則使用公開市場操作、存款準備金率等數量型工具和利率價格型工具進行調控。社會融資規模作為貨幣政策的中間目標，是我國金融宏觀調控的有益探索和創新。它將數量調控和價格調控結合起來，將進一步促進金融宏觀調控向市場化方向轉變，進一步推進利率市場化。（全國人大代表、中國人民銀行調查統計司司長 盛鬆成）
［注1］ 社會融資規模的範圍也是不斷調整的，象貨幣供應量的範圍調整一樣，隨著情況的變化，可以予以修訂。（來源：新華網） |
