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台灣工商時報:平議安倍晉三的貨幣政策

http://www.chinareviewnews.com   2013-01-22 11:32:17  


  中評社台北1月22日電/日圓走貶是近期國際金融市場最熱門的議題。自從安倍晉三出馬角逐日本首相,訴求日銀應採取更積極貨幣政策起,日圓對美元匯率已從去年11月13日的79.36一路貶值到今年1月18日的89.78,貶值幅度達13.16%,逆轉2007年2月13日121.93一路升至2012年9月28日77.61的長期趨勢。日圓的貶值,讓飽受日圓過度升值壓仰的日本製造業獲得喘息的機會,日股也反映製造業獲利可望提升而明顯走強,日經225指數從去年11月14日的,8664點起漲,迄今年1月18日的10,837點,漲幅達25.1%,傲視主要國家股市。 

  台灣工商時報今天社論說,日銀在昨、今兩日召開安倍上任後的第一次例會,根據媒體報道,其已與內閣府達成共識,會中將通膨目標從1%調升到2%,並可能相應推出更大規模的資產購買計劃。但這是否就意味著日本長期通縮的趨勢即可就此翻轉,日圓匯率亦可順勢走貶?其實也不盡然。 

  對日銀而言,通膨目標是很新的概念。儘管經歷長期的通縮,日銀卻直到去年2月才將1%的通膨率明定為貨幣政策操作目標。且當時日銀也清楚表示,在達到該目標前,日銀不但會持續地維持擔保隔夜拆款率在0~0.1%的極低水準,且會持續擴大資產購買計劃規模。日銀也的確言出必行,分別在去年2月、4月、10月及12月的會期宣布擴大資產購買計劃,規模從55兆日圓不斷擴大到101兆日圓。更於3月與10月的會期兩次宣布直接信貸措施,其中10月所推出的刺激銀行放款機制,更具有2011年底歐洲央行(ECB)推出的長期再融資操作(LTRO)與英國央行去年8月推出融資換貸計劃(FFL)的精髓,只要銀行額外放款,就可用該放款作為擔保無限量取得日銀的長期低成本融資,該規模初估可達15兆日圓。基此,若合併資產購買計劃與兩次信貸措施的規模,則2012年日本非傳統性貨幣政策的規模,幾乎倍增到超過120兆日圓。 

  持平而論,若將日本陷入長期通縮與日圓走強,歸咎於日銀貨幣政策規模不足,其實是值得商榷的。若以政策相對規模而論,去年日銀的政策規模已是全球最寬鬆的,而今年日銀透過資產購買計劃預定買進量占GDP比為7.6%,已超過聯儲局擴大版的QE3(預定於今年買進的資產規模占美國GDP比約6.3%)。且若加計約15兆日圓的直接信貸措施,兩國資產購買規模間的相對差距將更形擴大。儘管如此,日銀的政策效果卻較不彰顯。去年日本並沒有因此而擺脫通縮威脅,通膨率甚至從2月宣布1%通膨目標時的0.3%,下滑至11月之-0.2%。此外,去年大多時候日圓匯率都處於強勢,直到11月起反應安倍可能改變日銀政策目標,才開始走貶。 

  雖然各界對安倍的貨幣政策訴求有所期待,但至少就現階段觀察,基本上它只不過是將去年2月的政策擴大,亦即通膨目標從1%調高到2%,並加大非傳統性貨幣政策力度。但從去年的經驗可知,日銀已使出渾身解數卻仍無法達到1%的目標,此時即便將目標調高到2%,又如之何?易言之,日本貨幣政策的失靈,實與通膨目標的高低或資產購買規模大小無太直接的關係。 

  儘管日銀非傳統性貨幣政策的相對規模已經超過聯儲局,但市場普遍認為後者的政策效力明顯較高。顯見造成該等差距並非政策規模的大小,而是其所購買的資產條件差別。2008年聯儲局推出量化寬鬆政策後,其政策思維圍繞在兩個很重要的概念上。首先,傳統的思維在引導短天期利率的變化,再透過貨幣政策傳導機制影響長天期利率水準,以達成調控經濟的目標。但鑒於短天期利率已經降至幾近零的水準,從而必須透過非傳統性貨幣政策買進長天期資產,藉此直接影響長天期利率。基此,聯儲局不但透過QE1到QE3積極買進長天期資產,更兩次透過扭轉操作加大貨幣政策對長天期利率水準的干預力度。日銀雖亦買進長天期資產,但是卻限制買進資產的到期日不能超過3年,致政策效力明顯不及聯儲局。 

  其次,金融海嘯後,許多部門的金融中介功能已遭減損,影響貨幣政策傳導機能的發揮。是以,從QE1起聯儲局即積極地買進風險資產,如資產抵押債券(MBS)等。以擴大版的QE3為例,目前聯儲局每個月買進的MBS規模達400億美元,與450億美元的公債購買量相差不大。日銀雖也買進商業本票、公司債、ETF、J-REITs等風險性資產,但總規模僅7.6兆日圓,與101兆日圓資產購買計劃比較可謂九牛一毛,難怪難以發揮支撐特定部門的效果。 

  因此,在接下來的貨幣政策決策會議中,除觀察通膨目標的調升外,應將重點置於日銀操作模式是否改變:一方面會不會延長買進資產的到期日,加大貨幣政策的力度;另一方面是不是擴大買進資產類別,加大對特定部門的支撐力度。

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