南都：報告中提到地方政府要有可持續的融資模式，提到物業稅，對地方融資而言，這一稅種是否能修正地方政府的賣地模式？物業稅是否能夠覆蓋城市的公共服務支出？
王永欽：如果真正實行物業稅，量也是很大，在國外每年百分之幾，房屋價值，而且中國再把土地確權，房產就是你的，不是70年，是誰買了是誰的，這是很長遠的工作。確權之後，土地價格只能上漲。東京房價為什麼這麼高，土地是私有的。東亞國家，大城市房價都很高，特別是在政治、經濟資源比較集中的地區，比如中國上海，韓國首爾，日本東京，物業稅收入很高的。美國、韓國的經驗表明，物業稅作為政府融資抵押資產，是相當可靠和有保障的。
但這涉及政治改革，老百姓可能就會說，你不提供公共服務，為什麼要徵稅，倒逼政府改革，變成服務型政府，賣地可以不徵求老百姓同意，徵收物業稅不是那麼簡單的事了。
影子銀行可能遭遇流動性風險
南都：報告中提到地方債形成的影子銀行，出現債務違約的可能性不大，但是出現流行性危機的可能性很大。6月以來shibor出現一個月流動性緊張，最後造成了整個金融係統的緊張，事後來看這和地方政府融資平台有很大關係，這是否就是一次典型的流動性危機？
王永欽：這次shibor出現的大幅度波動是一種信號。美國金融危機爆發之前，也出現過短期信貸膨脹，短期債券大漲。短期有短期的好處，流動性強，代價是如果大家都去擠兌，影子銀行一夜之間流動性蒸發。項目期限不匹配，因為抵押資產都是10到5年長期抵押，但是投資人買的理財產品都是1年不到短期的產品。所以中央政府應該提供流動性，這是中央銀行的一個職能。目前中央銀行手中積累了大量流動性，只要願意做，是做得到的。很多人認為釋放流動性就會造成通脹，這完全是錯誤理解。流動性和通脹不是完全一樣的概念，是信貸的各種項目流到實體裡去。流動性有很多方式，當前國內的流動性主要表現為影子銀行流到了實體項目，也有可能有其他方式，這個流動過程還值得研究。流動性在中國怎麼分布，影子銀行在流動性起到什麼作用，其實還是一個黑箱，因為影子銀行是不透明的。
南都：是否因為現在債券市場沒有發展起來，所以才造成資本市場不透明度，影子銀行遍布，市場混亂，給不出有價值的信號？
王永欽：影子銀行為主體的資本市場也不叫亂，也是有收益率的。我計算收益率在6%左右，這體現了影子利率，所以不能說沒效率。就像改革開放最早的時候實行雙軌制，計劃外市場價格其實是正確的，計劃內的價格其實是錯的。我們現在應該充分利用影子銀行，給中國的金融改革提供一個基準利率，一個基準價格。政府如果聰明的話，能夠充分利用影子的信息，大致就能知道中國金融自由化改革之後的利率水平。如果中國現在利率市場化，實際利率可能為6%，國有企業肯定也受不了。可以做一個壓力測試，將現在影子銀行的利率假定為真實利率，估算市場化以後，對銀行，國有企業，民營企業，各有多大衝擊。中國利率很低，養活了很多企業、項目，金融市場化化改革之後，利率一般會上升，這是世界普遍情況。但是看要漲幅多少了，可能不是2%了，而是5%-6%。現在中央銀行或者決策者應該充分利用影子銀行的信息做些研究，決定下一步改革的方向、範圍和力度。
運用影子銀行信號建立債券市場
南都：影子銀行利率是不是還反映沒有浮上水面的地方政府債券價格？
王永欽：對，但不僅如此，通過金融市場的，目前還相當於無風險債券，目前各種債務打包在一起上市，已經不知道是什麼債。這接近於美國國庫券，真實的利率應該是無風險利率。而且這其實為中國建立債券市場提供了真實的實驗，大致知道地方政府債券市場建立後是什麼樣子，大致知道無風險利率是多高，3A級別相當於真正的無風險的利率，可能為2%-4%，高風險的可能為6%-8%。市場敏感人士通過這些信息，就大致知道中國經濟狀況什麼樣，知道未來走向。可以想象未來影子銀行走出影子，就是地方政府自己發債。債券可以公開評級，就可以看出市場對地區發展潛力的展望，也可以看出地方政府的風險有多大，給中央政府提供額外信息來監督地方政府。因為原來地方政府競爭是基於G D P的，G D P是根據過去的信息，債券是基於未來信息，老百姓對未來的看法。這能促使地方政府不那麼短視，能向前看，面向未來，會更加小心地做事情，改變地方政府治理。
南都：我們目前已有債券市場是分裂的，監管不統一，但是資本是互相流動的，風險也是互相影響的，這就造成影子銀行可能因為意想不到的原因，而面臨突然的擠兌，出現流動性風險，這一問題應如何解決？
王永欽：這一危險確實存在，中國金融市場利率沒市場化，目前所有的市場都是局部市場，這會導致價格不一定趨同，風險互相傳遞是很容易的。所以對央行而言很重要的一點，必須要清楚最後是靠你來提供流動性。如果市場出現了真正的衝擊，突然凍結(freeze)，中央銀行應該立馬進入提供流動性。因為影子銀行跟一般商業銀行不一樣。比如商業銀行，在美國是有存款保險制度的，不會出現擠兌，1933年之後銀行從未出現擠兌。但影子銀行沒有存款保險制度，靠背後的抵押品資產和回購市場(repo)。
南都：是否需要把目前分散化的債券市場，以及實際已經存在的地方債市場合併到一起，統一監管？
王永欽：這是最好的辦法。金融市場定義，同一級別的風險由同一市場定價，現在人為分割，沒有整合市場，很難實現統一的價格。將來應該跟利率市場化結合起來，包括不同的市場整合起來，加快推動利率市場化。不改革和監管的話，影子銀行可能繼續存在，而且會越做越大。民眾對理財要求越來越高，隨著經濟發展，金融的問題越來越提上日程，未來10-30年中國最重要的改革是金融改革。迫在眉睫的財政改革，實際上也是和金融改革內在聯繫在一起，局部的改革不可能有效。 |
