【 第1頁 第2頁 】

經濟困境與改革取向

http://www.CRNTT.com   2015-10-25 08:04:33

通縮期去杠杆的根本出路：資產證券化與結構性改革 　　文章認為，去杠杆是克服危機、調整經濟結構、促使國民經濟恢復健康不可或缺的關鍵環節。杠杆率本身也在經歷著其特有的循環周期及其特點，通縮期的去杠杆顯然有別於通脹期的去杠杆。宏觀決策層面當前面對的是，去杠杆必然加劇通縮、防通縮又必然拉高杠杆的兩難困境。因此，本期去杠杆同時又必須應對結構性通縮，積極的財政政策、寬鬆的貨幣政策以及產業政策、地區政策、收入分配政策、城鎮化政策等都不可或缺，但又絕不是全部。根本出路是，在適度寬鬆的宏觀政策下，加快推進資產證券化與結構性改革，雙管齊下，標本兼治，以杠杆消化、結構優化、體制健全、GDP做大的方式，化解中國經濟多重結構性風險。否則，一味地加杠杆、強刺激，面對的將是高概率的虛擬經濟膨脹、實體經濟蕭條、各種矛盾激化甚至系統性風險產生的“中等陷阱”或全盤皆輸的前景。 　　1.治標措施：資產置換與“杠杆轉移”。中國資產負債表當前的結構風險，主要表現為期限錯配、資本結構錯配以及海外資產錯配。這些錯配既與發展階段相關，更與體制扭曲有關。解決資產負債表風險，根本上還要依靠調整經濟和金融結構，轉變經濟發展方式。但是，治標措施也是需要的，即先以資產結構調整，管控資產負債表的結構風險。 　　期限錯配問題主要反映在地方資產負債表中。包括財政部已出台的地方債務處置辦法，緩解一些地方的“短貸長用”問題。資本結構錯配問題主要反映在非金融企業資產負債表中，其基本表現就是負債率過高。除了以財稅政策支持企業提高效益、還本付息，還需要擴大直接融資、推進資產證券化緩解杠杆壓力。海外資產錯配問題主要體現在對外資產負債表中。其集中表現，就是中國對外資產和對外負債的投資收益差額（中國對外投資與外方在中國投資的收益軋差）長期為負。短期內需要通過支持政策提高對外貿易及投資水平，長遠看還需要通過推進匯率市場化 、投資貿易便利化，提高涉外經濟競爭能力。 　　2.資本市場結構翻轉與正態分布。加快資本市場基礎板塊建設，推進股票發行體制改革，使資本市場實現結構性翻轉、由“倒三角”的逆態分布轉換成“正三角”的正態分布格局，使數以千萬計的各類企業由市場決定入市機會、價格形成，將高杠杆泡沫轉化為實體經濟的直接投資，將那些在貨幣市場、股票市場泛濫成災的流動性、高杠杆，轉化成實體資本、產業資本，或為其輸入足夠的直接融資，從根本上化解高杠杆與緊縮化的兩難困境。由此從虛擬資本和實體資本兩個市場上向社會資本開放准入，促進整個國民經濟體制完善、優勝劣汰、結構調整、轉型升級和可持續發展。 　　3、實體經濟證券化的特殊意義。走出當前經濟困境、甚至從長遠看，資本市場正態化、實體經濟證券化、市場化的特殊意義在於： 　　（1）有利於改善股市供求關係，推動企業利潤資本化、股市價格由實體經濟決定以及股市、股價理性化，約束杠杆和市場泡沫，以及由“脫媒”壓力推動間接融資及利率市場化。（2）有利於解決中小企業融資難、融資貴以及資本市場結構優化問題。（3）有利於解決資產併購重組、過剩產能淘汰、要素自由流動、結構適時優化、尤其是杠杆率過高問題。時下新投資模式蓬勃興起，在某種意義上，是以增量資產證券化的形式，對存量資產證券化程度過低的強制性矯正。（4）基礎設施、市政公用設施及其他非經營性資產證券化、市場化，有利於提高公共資產利用效率、效益，降低政府債務杠杆，以及社會資本順利參與、PPP模式廣泛發展問題，由此也約束一些不計成本、盲目擴張、貪大求洋、好大喜功、依賴杠杆的“政績投資”行為。（5）土地要素資本化、證券化、市場化，有利於解決城鎮化尤其是“三農”發展潛力、甚至包括地方政府債務償還問題。（6）實體經濟證券化，有利於解決貨幣供應、資本市場、政府財力等一系列“倒三角”問題。 　　4.結構性改革及其目標取向。跨世紀的中國改革，取得了非凡的成就，也積累了諸多矛盾和問題，以及有悖公平正義、對改革極為不利的過程性利益格局。結構性改革無疑涉及到經濟社會生活的方方面面，是一個艱巨而長期的任務。但無論問題如何複雜、領域如何眾多，改革的價值取向不可錯位、仿徨。這就是，通過結構性改革，實現“六大公平”，即市場主體平等競爭，公共資源平等使用，城鄉要素平等交換，社會成本平等分擔，基本服務平等享有，社會成員平等保護。在此基礎上，積極推進創業創新、城鎮化以及地區、產業發展等。惟此，中國才能突破體制瓶頸，走出兩難困境，跨越“中等收入陷阱”，實現可持續發展目標。

【 第1頁 第2頁 】