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| 圖1：香港發行人民幣穩定幣的多重意義 |
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| 表1：香港“穩定幣發行人沙盒”首批入圍情況 |
中評社╱題：在港發行離岸人民幣穩定幣的現實困境與可行路徑 作者：劉向東（澳門），澳門理工大學人文及社會科學學院博士研究生、澳門社會治理研究學會理事；黃政宗（深圳），通訊作者、深圳技術大學人文社科學院研究員、湘潭大學港澳台法制與區域關係研究中心特邀研究員
【摘要】近年來加密貨幣正以超乎尋常的速度擴張，成為推動全球金融創新的重要因素。在加密貨幣監管規則重構與美元穩定幣主導的背景下，香港發行人民幣穩定幣成為助推人民幣國際化的重要路徑。作為全球最大離岸人民幣業務中心，香港此舉不僅可以拓展人民幣計價場景、強化香港的金融樞紐地位，更有助於提升中國在全球加密貨幣治理中的話語權，且不會影響內地的貨幣政策調控和跨境資本管理。然而，這一願景面臨多重現實困境，集中體現為內地與香港跨境協同監管難題、美元穩定幣強勢地位構成外部擠壓、香港離岸人民幣業務結構形成內部制約。為加快推進人民幣國際化、打破美元穩定幣的壟斷格局，應儘快建立大灣區跨境監管沙盒，構建穩健發行體系，并采取漸進式發展思路。
當前全球加密貨幣浪潮汹湧，正以獨特的運作方式和日益增長的影響力逐漸成為重塑全球金融格局的重要力量。以美歐為首的發達經濟體加快出台針對加密貨幣的監管法律，力圖鞏固在加密資產、區塊鏈等前沿領域的優勢地位，力爭加密貨幣時代全球貨幣治理的主導權。2025年7月，美國國會通過了《指導與建立美國穩定幣國家創新法案》（Genius Act），旨在對加密貨幣監管進行重大立法改革，并將穩定幣再次推向全球金融舞台的聚光燈下。經過十餘年的努力，人民幣雖已成為全球第四大支付貨幣與第三大貿易融資貨幣，但相較美元所占比例仍存在較大差距，同時正受到以美元穩定幣為主導的加密貨幣生態的衝擊，亟須藉助香港發行人民幣穩定幣改變人民幣國際化的這一短板。
中共二十屆三中全會提出“穩慎扎實推進人民幣國際化，發展人民幣離岸市場”“鞏固提升香港國際金融、航運、貿易中心地位”。①作為國際金融中心，香港是全球較早建立加密貨幣監管框架的司法管轄區，業已構建相對完善的監管框架。2025年8月，香港《穩定幣條例》正式生效，設立了“嚴准入、強儲備、保贖回”的規範框架，標志著亞洲首部專門穩定幣監管立法落地，為發行離岸人民幣穩定幣提供了穩健制度基礎。概言之，作為全球最大離岸人民幣市場，香港依托金融中心地位及規範框架探索發行離岸人民幣穩定幣已具備現實條件，應緊抓全球加密貨幣發行浪潮儘早在港推出離岸人民幣穩定幣。為此，本文立足香港發行人民幣穩定幣的視角，分析這一舉措對助推人民幣國際化的重要意義和面臨的現實挑戰，探索可操作性強的應對路徑，藉此提升人民幣及人民幣資產的全球影響力。
一、在港發行離岸人民幣穩定幣的重要意義
（一）市場拓展：擴大人民幣計價的應用場景
加密貨幣總市值在過去十多年間經歷了爆發式增長，正以驚人速度進入主流支付系統。CoinGecko統計數據顯示，全球加密貨幣總市值已突破4萬億美元，全球用戶也已猛增至2024年的5.6億，年均增長率達70%。②隨著全球金融機構逐步接納比特幣和其他加密資產，加密貨幣市場的影響力已經可與傳統科技巨頭比肩，成為金融資產不可或缺的一部分。加密貨幣的持續增長持續催生“計價貨幣”的新需求，即以何種貨幣錨定加密貨幣的交換價值，而香港的制度和監管優勢使其能成為人民幣接入這一市場的重要“橋頭堡”。當前全球加密貨幣交易中90%以上通過USDT/USDC結算，使得美元得以通過穩定幣深度綁定數字資產生態。③特朗普二次上台後更頻頻公開支持加密貨幣發展，并大力推動美國加密貨幣監管體系變革。
可以預見，在美國大力支持下加密貨幣與美元的綁定將更加緊密，資金在進出加密市場更多使用美元結算，使得加密貨幣產生類似於黃金和石油的作用，形成“加密貨幣-美元”的金融體系，增強後者在國際支付、結算和儲備等方面的優勢，有利於其維持“美元霸權”。與之相反，中國推動人民幣國際化的難度將進一步增大。若香港此時可在合規框架下推動離岸人民幣穩定幣成為全球加密貨幣交易的計價和結算工具，則可將人民幣的使用場景從傳統的貿易、債券延伸至數字資產交易、元宇宙經濟、跨境數字服務等新興領域。這將形成“傳統清算+數字支付”的雙軌體系，直接帶動國際投資者增持離岸人民幣，進而為人民幣創造增量使用需求。
（二）區域協同：強化香港的國際金融中心地位
加密貨幣在“一帶一路”沿綫國家和地區的跨境支付中具有巨大的應用潛力，成為推動人民幣國際化和鞏固香港國際金融中心地位的重要抓手。當前，拉丁美洲、東南亞和非洲等地區金融基礎設施尚不完善，以SWIFT系統和代理銀行網絡為核心的跨境支付系統存在高成本、低效率、流程複雜等問題，外匯管制、本幣波動、金融包容性等因素更加大資金周轉問題的複雜性。④根據世界銀行的數據，銀行跨境匯款通常需要5個工作日才能結算，平均成本率在6.35%，但基於區塊鏈的穩定幣支付的平均成本卻僅為0.00025美元，所需時間更可極大壓縮。⑤作為“一帶一路”建設的重要節點和金融樞紐，香港完全可利用穩定幣合規化發展加速人民幣與加密貨幣的聯動，為跨境支付、貿易結算提供低成本、高效率的數字化解決方案，加快自身數字資產樞紐建設。
例如，香港可以依托離岸人民幣儲備將傳統人民幣流動性與加密貨幣生態連接，構建“人民幣+穩定幣”的分層支付體系，解決跨境支付痛點：在大額貿易中依托香港離岸人民幣清算系統進行傳統結算；在小額高頻交易中通過香港持牌交易所將人民幣兌換為穩定幣，再由沿綫國家服務商完成本地兌換。同時，香港還可藉助內外聯通特性進一步強化國際融資優勢，如推動建立“人民幣-穩定幣”互認機制豐富人民幣使用場景，或通過智能合約將跨境貿易單據上鏈，以穩定幣結算并以離岸人民幣市場提供融資等。還可藉助加密貨幣市場的價格錨定功能，增強人民幣在“一帶一路”中的定價影響力，逐步成為區域貿易的參考基準并替代美元的主導地位。
（三）規則制定：提升全球加密貨幣治理話語權
全球加密貨幣監管規則正處在關鍵的制定階段。美國藉助《數字資產市場清晰法案》《指導與建立美國穩定幣國家創新法案》，為包括虛擬貨幣在內的數字資產建立更有利於行業的監管框架，希冀藉助美元強勢結算貨幣地位重塑全球穩定幣的競爭格局。歐盟憑藉《加密資產市場監管法案》成為全球首個采用全面加密法規的司法管轄區，旨在構建統一的加密資產監管格局并形成示範效應。⑥顯然，國際規則體系重構的背景下美歐正在加快加密貨幣立法及監管布局，試圖在國際貨幣制度重塑中占據主動。這不僅對推進人民幣國際化形成空間擠壓，更使中國在全球規則制定中面臨話語權旁落的困境。
作為國際金融中心的香港完全可以依托持續完善穩定幣監管體系，為中國爭取全球加密貨幣規則制定權、助力人民幣國際化戰略。當前，香港在發行人民幣穩定幣上的角色定位日益明確，正通過“境外離岸+鏈上發行”為推進人民幣國際化探索新路徑。⑦可依托《穩定幣條例》對“法定貨幣穩定幣”的分類監管，支持符合資質的機構儘快推動人民幣穩定幣，為後者納入國際清算體系提供依據，更在全球加密貨幣規則制定中占據先機。香港亦可在雙邊、多邊平台中成為中國參與全球加密規則制定的“代理人”，如參與經濟合作與發展組織、金融穩定委員會的加密資產監管協調，結合香港實踐提出鮮明主張，又如在RECP中推動加密資產條款的談判。
［圖1：香港發行人民幣穩定幣的多重意義］
二、在港發行離岸人民幣穩定幣的現實困境
（一）內地與香港面臨跨境監管協同難題
內地與香港在對待加密貨幣上呈現明顯不同的規管立場，催生跨境監管協同的難題。相較香港的審慎監管和逐步放寬，鑒於加密貨幣存在較大的系統性金融風險，內地對此采取嚴格禁止態度，監管亦呈現逐步收緊趨勢，僅適度開放了數字人民幣的試點工作。在內地語境中，通過使用“虛擬貨幣”一詞來指代加密貨幣。2013年以來，國務院、央行和相關部委發布一系列虛擬貨幣有關的法規、公告和部門規章，如《關於防範比特幣風險的通知》《關於進一步防範和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知》等，總體基調是禁止在內地發行加密貨幣，禁止以加密貨幣作為投資標的設立基金、從事招徠和集資行為，或者將加密貨幣作為金融投資產品。概言之，內地與香港在加密貨幣的監管邏輯存在根本差異，如香港允許持牌交易所向專業投資者提供加密貨幣交易，而內地將虛擬貨幣相關業務定性為非法金融活動，甚至可能面臨刑事責任。
這種制度層面的差異直接削弱香港作為人民幣國際化橋梁的重要功能，還可能導致資金跨境流動的灰色地帶叢生，尤其在跨境資金流動監管和反洗錢方面，如通過OTC渠道將人民幣兌換為穩定幣後進行跨境支付，增加內地資本跨境管制的難度。內地短期放鬆虛擬貨幣監管的可能性不大，但在香港發行人民幣穩定幣卻有很大的期待空間。摩根士丹利專家邢自強表示，香港被選為發展離岸人民幣穩定幣的“戰略沙盒”，可在避免影響境內金融穩定和有關資本管制規定的前提下試驗穩定幣在跨境結算場景中的應用。⑧京東和阿里巴巴的螞蟻集團已向央行遞交申請在香港發行與離岸人民幣掛鈎的穩定幣，⑨也為香港實踐穩定幣監管框架提供契機。
此外，《穩定幣條例》要求發行人儲備資產需為高流動性資產，但尚未明確是否包含人民幣資產。若持牌交易所主要錨定美元或港幣，則可能間接強化美元主導地位，反而不利於推進人民幣國際化。還有，數字人民幣與香港本地支付系統的互通性雖在推進，但與加密貨幣交易所的整合路徑仍不明確，特別是香港既有金融基礎設施與區塊鏈技術的對接尚且存在障礙的背景下，很可能拉低跨境交易效率。
（二）美元穩定幣強勢地位的外部擠壓
穩定幣具有明顯的規模效應和網絡效應，後發穩定幣趕上先發穩定幣的難度極大。當前，全球2500億美元的穩定幣市場中美元穩定幣占據95%以上，形成“發行-流通-儲備”的閉環。當用戶使用美元穩定幣完成跨境支付時，資金最終流向了美元資產，一些國家如尼日利亞等甚至已經出現了替代本幣的現象。⑩具體到香港，在2024年香港金管局推出“穩定幣發行人沙盒”後，首批已有3組發行主體共5家機構入圍并成為首批牌照的熱門候選，無一例外地計劃發行港元穩定幣。⑪鑒於港幣與美元實行聯繫匯率制度，這種發行結構也在客觀上強化美元在加密貨幣體系中的主導地位。國際反洗錢金融行動特別工作組制定的“旅行規則”、歐盟《加密資產市場監管法案》等本質上也服務於美元霸權，如後者要求穩定幣發行方的儲備必須優先接受歐元或美元計價的資產。
美元和美元穩定幣在香港乃至全球都擁有絕對優勢。相較之下，數字人民幣在香港的跨境試點工作雖有所進展，但難以有效分流美元穩定幣的影響力。在對華制裁的慣性下，美國必然會藉此極力打壓人民幣穩定幣，阻撓人民幣國際化。可供參考的例子是，2024年6月，央行會同國際清算銀行推行用於跨境支付的“數字貨幣橋”已經進入最小可行化產品階段，但在美歐的聯合施壓下，後者於同年11月被迫退出，使該項目發展前景不確定性大幅提高。⑫同時，在中美貿易戰2.0背景下，人民幣匯率短期內的較大波動也影響國際投資者對其國際化的信心。
作為“超級聯繫人”和國際金融中心，香港還需要在中美加密貨幣競爭的大國博弈中保持平衡。當前香港面臨中美雙重壓力的結構性矛盾：美國政府為與美元掛鈎的穩定幣建立監管框架，通過“美元發行-美元穩定幣-加密貨幣交易-美國國債投資”這一循環強化數字資產時代的貨幣霸權；中國則希望藉助香港推進人民幣國際化，并藉助數字人民幣、穩定幣等開拓全球跨境支付的替代選項，增強金融自主權和國際話語權。在這種格局下，同時擁有美元和人民幣計價體系的香港或在中美加密貨幣的角力中陷入兩難：若繼續路徑依賴跟隨美元體系及其標準，削弱助推人民幣國際化的功能，不利於服務國家發展大局；若大力支持發行人民幣穩定幣，又可能容易引發特朗普政府的不滿，削弱國際資本對港信心。
［表1：香港“穩定幣發行人沙盒”首批入圍情況］
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